Alibaba Aktie – kommt jetzt der große Slowdown?

4. März 2022

Alibaba Aktie

Am letzten Donnerstag hat Alibaba seine Zahlen zum Dezember-Quartal vorgelegt. Und innerhalb weniger Stunden sackte der Kurs der Alibaba Aktie um mehr als 8 Prozent auf die magische Marke von 100 Dollar ab, konnte sich dann aber im Laufe des Tages wieder fangen und die Kursverluste beinahe wettmachen. Die Alibaba Aktie steht jetzt auf einem historischen Tief, den sie zuletzt im März 2017 innehatte. Dazu kommt, dass wohl kaum eine andere chinesische Internet-Aktie so exemplarisch für den regulatorischen Crackdown gestanden hat wie Alibaba. Der Konzern wurde vom Marktregulierer mit einer Strafe von 2,8 Milliarden Dollar belegt. Seit dem abgesagten IPO der Ant Group im Oktober 2020 hat Alibaba mehr als 67 Prozent an Marktwert verloren. Als Anleger fragen wir uns natürlich, ob wir mit der jetzigen Performance der Alibaba Aktie den großen Slowdown des einstigen Börsenlieblings miterleben.

Alibaba Aktie Kurs Chart
Kurschart: Alibaba Aktie

Alibaba Zahlen

Dass Alibaba in Anbetracht des starken Nachbenes ein sehr schwaches drittes Quartal gemeldet hat, dürfte jetzt bereits klar sein. (Alibabas Geschäftsjahr endet im März.) Die Einnahmen im dritten Quartal betrugen 242 Milliarden Yuan (38 Milliarden Dollar), was einer Steigerung von 10 Prozent im Jahresvergleich entspricht. Analysten hatten 11,5 Prozent an Wachstum erwartet. Im vorherigen Quartal hatte das Umsatzwachstum noch 29 Prozent betragen. Ist 10 Prozent Wachstum jetzt schlecht? Sagen wir mal so: es ist das langsamste Wachstum seit dem Börsengang in 2014.

Das Betriebsergebnis rutschte dramatisch von 49 Milliarden Yuan (7,7 Milliarden Dollar) im Dezember Quartal 2020 auf jetzt nur noch 7 Milliarden Yuan (1,1 Milliarden Dollar). Das EBITDA (non-GAAP) von 51 Milliarden RMB (8 Milliarden Dollar) verfehlte den Konsens um 0,5 Prozent und ist damit um 25 Prozent im Jahresvergleich gesunken. Auch wenn die Zahlen alles andere als umwerfend sind, so entsprechen sie den Erwartungen der Analysten und kaum einer dürfte überrascht sein. Es gibt eine Reihe an Gründen, wie es zu dieser Entwicklung kommen konnte. Auf diese gehen wir jetzt im Einzelnen ein.

Alibabas Umsätze kommen aus fünf Töpfen. Siehe prozentuale Verteilung im unteren Schaubild.

  1. China Commerce
  2. International Commerce
  3. Local Consumer Services
  4. Cloud
  5. Cainiao
  6. Digital Media und Entertainment
Alibaba Umsätze nach Geschäftsbereich Chart

Die Alibaba Zahlen je Geschäftsbereich

1. China Commerce

Positiv ist erst einmal zu vermerken, dass Alibaba im China Commerce Segment 20 Millionen neue Nutzer allein im letzten Quartal hinzufügen konnte, so dass sie jetzt bei 882 Millionen jährliche aktive Nutzer stehen. Im Vergleich zum Vorjahr sind es gar 100 Millionen mehr aktive Nutzer. In der Telefonkonferenz wurde ebenfalls vermerkt, dass jährlich aktive Kunden, die pro Jahr mehr als 10.000 Yuan auf der Plattform ausgeben, im Jahresvergleich gestiegen sind.

Aber: Die Gesamteinnahmen von China Commerce stiegen nur um 7 Prozent im Jahresvergleich. Im letzten Quartal lag das Wachstum von China Commerce noch bei 33 Prozent. Wenn 71 Prozent des Alibaba Umsatzes von China Commerce kommt und dieser nur noch mit 7 Prozent wächst, wissen wir, dass wir ein Problem haben. Deswegen lohnt es sich an dieser Stelle auch, nochmal genauer in dieses Segment hineinzuschauen. China Commerce besteht aus Customer Management Revenue (CMR), dem Direktverkauf (Sun Art, Freshippo) und das inländische Großhandelsgeschäft (1688.com). Der traditionell wichtigste und größte Teil – CMR – sind alle Einnahmen, die Alibaba auf seinen E-Commerce Plattformen TMall, Taobao, Taocaicai und Taobao Deals durch Werbung und Provisionen von seinen Händlern erzielt.

Customer Management Revenue (CMR) Alibaba

In diesem Quartal fiel CMR tatsächlich zum ersten Mal um 1 Prozent im Vergleich zum Vorjahr. Schon im September Quartal gab es hier nur noch ein Wachstum um 3 Prozent. Dies ist aus unserer Sicht ein ernsthaftes Problem. Denn einerseits wird berichtet, dass das Gross Merchandise Value (GMV) gewachsen ist, wenn auch nur in “single digits”. Andererseits wird das Geschäft massiv subventioniert, um die Händler bei der Stange zu halten. Alibaba senkt seine Servicegebühren, um wettbewerbsfähig zu bleiben.

Ich habe das Gefühl, dass das im Rahmen der neuen Anti-Monopol Regulierungen häufig zitierte Verbot der Praxis “Wähle einen von zwei” (二选一 èr xuǎn yī) doch mehr Auswirkungen gehabt hat, als Analysten dies für möglich gehalten haben. Diese heute verbotene Praxis hat in der Vergangenheit die Alibaba Händler gezwungen, keine E-Commerce Geschäfte auf den anderen Plattformen wie JD.com und Pinduoduo zu tätigen. Heute sind sie freier und scheinen diese neue Freiheit auch in Anspruch zu nehmen. Alibaba bekommt dies jetzt zu spüren. Es scheint immer wahrscheinlicher, dass Alibaba in seinem Kerngeschäft China Commerce in der Vergangenheit nur deshalb so viel verdient hat, weil es von einer Monopolartigen Stellung profitierte. Wenn der Markt kaum noch wächst, kann man nur noch wachsen, indem man Marktanteile vom Wettbewerber nimmt. Längerfristig können China und der E-Commerce-Markt natürlich wieder stärker wachsen, aber es ist denkbar, dass die Gebührensätze angesichts des immensen Wettbewerbs für immer niedrig bleiben. 

Das EBITA für das China Commerce Segment betrug im dritten Quartal nur noch 57 Milliarden Yuan (9 Milliarden Dollar), ein Rückgang von 20 Prozent im Jahresvergleich. Dies entspricht einer EBITA-Marge von 34 Prozent. Im dritten Quartal 2020 waren es noch 45 Prozent. Dies liegt zum größten Teil an den Investitionen in Taobao Deals und Taocaicai. Beide Apps sind eine Antwort auf den rapide zunehmenden Wettbewerb mit Pinduoduo. Taobao Deals ist ein Consumer-to-Manufacturer (C2M) Modell, wo Endkunden direkt vom Hersteller kaufen. Bei Taocaicai handelt es sich um das in China populäre Segment des “Community Group Buying”. Verkauft werden hier hauptsächlich Dinge des täglichen Bedarfs, insbesondere frische Lebensmittel mit einem besonderen Fokus auf die ländlichen Gebiete der Tier-3 und Tier-4 Städte. Hier sind bekanntermaßen die verfügbaren Einkommen wesentlich geringer als in Shanghai und Peking. Infolgedessen ist auch der Durchschnittswert pro Transaktion gering. Von der Gewinnmarge wollen wir hier gar nicht erst sprechen. Es gibt einen Grund, warum es Pinduoduo so schwer fällt, die Profitabilität zu erreichen. Wenn man sich untere Grafik anschaut, wird dies nochmal deutlicher. Zumindest kann Alibaba bei den Nutzerzahlen gute Ergebnisse für Taobao Deals vorweisen: stolze 280 Millionen aktive jährliche Nutzer sind es mittlerweile.

Gross Merchandise Value Per Annual Active Consumer (RMB) Chart
Gross Merchandise Value (GMV) Alibaba, Pinduoduo und JD; Quelle: Investor Insights

Wie teuer mittlerweile das Geschäft geworden ist, zeigt auch ein Blick auf die Ausgaben für Marketing und Sales. Waren es vor einem Jahr noch 24 Milliarden Yuan (11 Prozent vom Umsatz), so sind es im letzten Quartal schon 36 Milliarden Yuan (15 Prozent vom Umsatz): ein Anstieg von 45 Prozent während der Umsatz wie wir ja wissen nur um 10 Prozent gewachsen ist.

2. International Commerce

Bei diesem Segment geht es hauptsächlich um E-Commerce Player Lazada (Südostasien), Trendyol (Türkei), Daraz (Pakistan) AliExpress (Global) und die internationale Großhandelsplattform Alibaba.com. International Commerce hat zwar um 18 Prozent im Jahresvergleich zugelegt. Gleichzeitig haben sich die Verluste auf 3 Milliarden Yuan (450 Millionen Dollar) verdoppelt. Wesentlicher Wachstumstreiber ist hier Lazada (+52 Prozent YoY). Wie wirtschaftlich dieses Wachstum ist, bleibt derzeit offen. Lazada verbrennt viel Geld im Wettbewerb mit SEA Limited Ecommerce Player Shopee. Positiv zu vermerken ist der Anstieg der aktiven jährlichen Nutzer in Alibabas internationalem Geschäft: 301 Millionen. Das sind 16 Millionen mehr als im Quartal zuvor. AliExpress musste einen herben Rückschlag hinnehmen seit die Europäische Union im letzten Jahr begonnen hat, Mehrwertsteuer auch auf grenzüberschreitende Päckchen mit einem Wert von weniger als 22 Euro zu erheben. Das USB Kabel kommt jetzt nicht mehr ganz so günstig nach Deutschland.

3. Lokale Verbraucherdienste

Zum ersten Mal wurden in dem Quartalsbericht auch die Finanzzahlen für die lokalen Verbraucherdienste offengelegt. Damit sind bei Alibaba der Essenslieferdienst Ele.me, die Navigationsapp Amap, das Online Reisebüro Fliggy und der Lieferdienst für Lebensmittel Taoxianda. Die Umsätze sind im Jahresvergleich um 27 Prozent gewachsen, aber immer noch mit Verlusten (EBITA non-GAAP) von 5 Milliarden Yuan (750 Millionen Dollar) belegt. Die EBITA Marge hat sich von -45 Prozent auf -41 Prozent leicht verbessert. Dieses Segment ist für Alibaba strategisch wichtig, wird aber auch in der nahen Zukunft kaum ein großer Gewinntreiber sein. Ganz anders schon hingegen das Cloud Geschäft:

4. Cloud

Die Einnahmen aus dem Cloud Geschäft betrugen im dritten Quartal 20 Milliarden Yuan (3,2 Milliarden Dollar), ein Anstieg von 21 Prozent im Jahresvergleich. Dies stellt leider eine bemerkenswerte Verlangsamung gegenüber dem Wachstum im zweiten Quartal dar, wo das Wachstum noch bei 33 Prozent lag. Baidus Non-Marketing Segment, das hauptsächlich das Cloud Geschäft beinhaltet, ist laut den Finanzzahlen aus dem gerade veröffentlichten Quartalsbericht im Vergleich um 67 Prozent gewachsen. Azure, Google Cloud und AWS weisen auch wesentlich höhere Wachstumszahlen zwischen 40 und 50 Prozent aus. In der Telefonkonferenz wurde wieder darauf hingewiesen, dass das Wachstum 29 Prozent betragen hätte, wenn man mit Bytedance nicht einen wichtigen Kunden beim internationalen Cloud Geschäft für TikTok verloren hätte. Im übrigen ist Alibaba Cloud in Sachen Großkunden anständig diversifiziert: CEO Daniel Zhang sagte in der Telefonkonferenz, dass es nur einige wenige Großkunden gäbe, die mehr als 2 Prozent vom Gesamtvolumen des Geschäfts ausmachen.

 Die Gegenwinde in den Makrobedingungen werden einmal mehr als Grund für die Verlangsamung genannt. Insbesondere die Nachfrage von Unternehmenskunden aus dem Internetsektor hat sich verlangsamt. Eine positive Nachricht aus der Telefonkonferenz war die Bekanntmachung, dass Nicht-Internet Kunden mittlerweile 52 Prozent des Geschäfts ausmachen. Das Cloud Geschäft befindet sich an der Grenze zur Profitabilität mit einer EBITA-Marge (non-GAAP) von 1 Prozent. Alibaba führt in seinem Quartalsbericht aus, dass der Cloud Markt in China bis 2025 auf 1 Billion Yuan (160 Milliarden Dollar) anwachsen soll. Gegenwärtig hält Alibabas Cloud in China 38 Prozent Marktanteil. Daraus ließe sich für die Zukunft der Cloud Sparte von Alibaba ein Geschäftsvolumen von mindestens 50 Milliarden Dollar ableiten.

Cloud Markt in China Chart
Cloud Markt in China Chart

Bonus Point: Dass Alibaba trotz aller Unkenrufe immer noch eng mit der Regierung zusammenarbeitet und prestigereiche Projekte umsetzen darf, zeigt die Nachricht, dass Alibaba das Internationale Olympische Komitee während der Olympischen Winterspiele in Peking dabei unterstützt hat, 100 Prozent seiner Kernsysteme auf die Alibaba Cloud zu migrieren.

5. Digital Media und Entertainment + Cainiao

Auf die Sparte Digital Media und Entertainment wollen wir hier nur kurz eingehen, da sie mit einem Quartalsumsatz von 8 Milliarden Yuan (1,3 Milliarden Dollar) bereits über mehrere Quartale stagniert. Auch der Quartalsverlust von 1,4 Milliarden Yuan (220 Millionen Dollar) (unverändert -17 Prozent EBITA Marge) ist im Wesentlichen gleich geblieben. 

Was jedoch erwähnenswert ist im Zusammenhang mit dem oben bereits erwähnten drastischen Abfall des Betriebsergebnisses von 49 Milliarden Yuan auf 7 Milliarden Yuan, ist eine Wertminderung (“impairment of goodwill”) in Höhe von 25 Milliarden Yuan (3,9 Milliarden Dollar) im Segment Digital Media und Entertainment. Was seltsam ist: Was genau diese Wertminderung ist, wurde in der Telefonkonferenz nicht im Detail behandelt. Fragen von Analysten wurden auch keine gestellt. Wir werden der Angelegenheit im nächsten Call mit dem Alibaba IR Team näher auf den Grund gehen.

Auch Cainiao, Alibabas Logistikplattform, wuchs im dritten Quartal um 15 Prozent im Jahresvergleich und näherte sich ebenfalls auf EBITA (non-GAAP) Basis dem Break-Even Punkt an.

Bewertung und Prognose zur Alibaba Aktie

Zugegebenermaßen war das Dezember Quartal in 2020 ein sehr starkes für Alibaba und insoweit haben wir es natürlich auch mit entsprechenden Basis-Effekten zu tun. Vor diesem Hintergrund ist der Ausblick auf das März Quartal 2022 eher positiv. Denn letztes Jahr stand jenes Quartal voll und ganz unter dem Zeichen der heftigen Milliardenstrafe, die auch in dem Quartal verbucht wurde.

Insgesamt halten wir es für unbestreitbar, dass makroökonomische und regulatorische Faktoren das Kerngeschäft von Alibaba schlechter aussehen lassen, als es sonst der Fall wäre. Unbestritten ist aber auch, dass der makroökonomische Gegenwind auch Alibabas Schwächen offenbart in seinem Einfluss auf den Verbraucher und Alibabas Position in der E-Commerce Wertschöpfungskette.

Dennoch ist es mit einer Marktkapitalisierung von nur 285 Milliarden Dollar und einem Enterprise Value von nur 230 Milliarden sehr günstig bewertet. Free Cash Flow von imposanten 71 Milliarden Yuan (11 Milliarden Dollar) entspricht einer Free Cash Flow – Rendite von 4 Prozent. Allerdings schrumpfte der Free Cash Flow im dritten Quartal um 26 Prozent im Jahresvergleich. Das ist aber dennoch besser als das Vorquartal, in dem der Free Cash Flow um 45 Prozent einbrach. Alibabas KGV von 13 (FWD), einem Kurs-Buchwert-Verhältnis (PB) von 1,8 und einem Preis-FCF Verhältnis von 11 sprechen eine deutliche Sprache. Dasselbe gilt für die Free Cash Flow-Marge von knapp 30 Prozent.

Bei dem jetzigen Preis der Alibaba Aktie scheint der Rückkauf von Aktien der richtige Schritt zu sein. Alibaba hat immerhin rund 75 Milliarden US-Dollar an Bruttobarmitteln (cash and cash equivalents + short-term investments) zu seiner Verfügung. Bisher haben sie lediglich Aktien im Wert von 1,4 Milliarden Dollar zurückgekauft zu einem Durchschnittskurs von 139 Dollar pro ADS. Bereits vom Board genehmigt sind aber weitere 7,3 Milliarden Dollar für solche Rückkäufe.

Die entscheidende Frage bleibt allerdings, ob die Investitionen von Alibaba in die Zukunft seines Kerngeschäfts, wie wir sie in den letzten Quartalen beobachten konnten und die für die wesentlich geringere Profitabilität des Kerngeschäfts verantwortlich sind, von defensiver Natur sind. Wenn dem so wäre, würde das neue Niveau der erforderlichen Investitions- und Betriebsausgaben darauf hinweisen, wie schwer nur Alibaba seine Wettbewerbsposition halten kann. Oder ob es sich tatsächlich um Wachstumsinvestitionen handelt, die im Laufe der Zeit zu einem angemessenen ROIC führen. Ob es sich also um Subventionen oder Investitionen handelt, müssen wir in den nächsten Quartalen genauestens beobachten. Im Augenblick sieht es eher nach Subventionen aus. Im Earnings Call hat das Management auch in Aussicht gestellt, dass die selbständig agierenden Unternehmen Lazada, Trendyol, Cainiao und Ele.me eigenes Fundraising betreiben und die Möglichkeit eines Börsengangs besteht. Das sind natürlich gute Nachrichten und zeigen das Potenzial auf, weiteren Shareholder Value zu kreieren.

Wenn sich wie erwartet, der chinesische Binnenhandel und das Verbraucher Sentiment zur zweiten Jahreshälfte auch unter dem Einfluss der expansiven Kreditpolitik der Zentralregierung spürbar erholt, kann auch die derzeitige negative Dynamik sich schnell wieder drehen. Die Zahlen von Pinduoduo und JD.com zum vierten Quartal 2021, die im Augenblick noch nicht vorliegen, werden noch einmal ein neues Licht auf diese Frage werfen.

Disclaimer

The Digital Leaders Fund und/oder der Autor und/oder verbundene Personen oder Unternehmen besitzen Anteile von Alibaba. Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.

Mirko Wormuth

Mirko Wormuth

Mirko war 23 Jahre lang in China als Anwalt und Unternehmer tätig. Zuletzt war er Global Head of HR für das chinesische EV Startup BYTON in Nanjing. Davor lagen seine unternehmerischen Tätigkeiten im Bereich des chinesischen E-Commerce und Einzelhandels. Seit 2020 managt Mirko den auf die chinesische Digitalisierung spezialisierten “China Digital Leaders” Fonds.

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