China bändigt seine Digitalgiganten

Von außen betrachtet ist das Verhältnis zwischen der Kommunistischen Partei und den einheimischen Internetgiganten in China erstaunlich harmonisch. In der Corona-Krise war es sogar ein Segen, dass nahezu alle Chinesen bei Alibaba und Tencent registriert sind. So konnte China die Infektionen schneller in Griff bekommen als fast alle anderen Länder. Autokratie, Oligopol und das Credo “direkter Nutzen vor Datenschutz” haben bestens funktioniert in der Pandemie.

Vor etwa einer Woche hat die Aufsichtsbehörde dann völlig überraschend den Börsengang der Ant Group blockiert. Wenige Tage später präsentierte die State Administration for Market Regulation (SAMR) einen Entwurf für ein Gesetz, das die Monopolbildung in der Plattformökonomie unterbinden soll. Die Aktienkurse von Alibaba & Co. verloren in wenigen Tagen bis zu 20 Prozent.

Ist das ungezügelte Wachstum und die Wild-West-Zeit für Chinas Internetgiganten bald vorbei?

Das Antimonopolgesetz

Angesichts der wirtschaftlichen Erfolge Chinas vergisst man oft, wie jung die freie Marktwirtschaft in China ist. Ein Antimonopolgesetz gibt es auch erst seit 2008. Darin wurden die Spielregeln für Internetunternehmen kaum geregelt. Daher wurden Digitalunternehmen in einer Revision des Gesetzes im Januar 2020 erstmalig in das Gesetz einbezogen. 2018 wurde dann aus diversen Aufsichtsbehörden die SAMR gegründet, eine Art „Superbehörde”, die mit umfangreichen Rechten versehen die Märkte überwachen soll.

Am 10. November hat diese Behörde zugeschlagen und einen Entwurf für eine Leitlinie vorgelegt, die die Macht der Plattformunternehmen limitieren soll. Eine Woche zuvor durften die Vertreter von 27 großen Internetunternehmen bei den Aufsichtsbehörden antanzen und die Maßnahmen diskutieren.

Angriff auf die Plattformgiganten

Das erklärte Ziel der Maßnahmen ist, den Wettbewerb in der Digitalwirtschaft zu fördern, den Marktzugang für kleine und mittelgroße Unternehmen zu erleichtern und einen rechtlichen Rahmen für ein stabiles Wachstum zu setzen.

Konkret soll z.B. einer Plattform untersagt werden, Händler zu Exklusivverträgen zu zwingen, Ratings zu manipulieren, Konsumentendaten zu Lasten des Kunden zu missbrauchen, unlautere Preise zu setzen, Verkäufe unter Anschaffungskosten zu tätigen oder Preisdifferenzierung auf Basis von z.B. Kaufverhalten und Zahlungsfähigkeit vorzunehmen.

Keine Klarheit bei VIE-Strukturen

Für ausländische Investoren besonders interessant: Im Artikel 18 geht der Entwurf auch kurz auf die sogenannten Variable Interest Entities (VIE) ein. Diese sollen nun vorab den Behörden gemeldet werden.  Die VIE-Struktur ist für viele chinesische Unternehmen praktisch die einzige Möglichkeit, ein Listing ihrer Unternehmensanteile im Ausland vorzunehmen.

Das gilt für alle Unternehmen, in die nach dem “Catalogue for the Guidance of Foreign Investment Industries” Ausländer nicht investieren dürfen. Die Internetunternehmen fallen alle darunter. Daher haben mehr als 130 chinesische Unternehmen, die in den USA gelistet sind, diese Struktur gewählt. Danach sind Investoren über einen ADR (American Depository Receipt) lediglich in eine Holding Company nach Recht der Cayman Island investiert, die per Vertrag mit der VIE-Gesellschaft in China sicherstellt, dass sie über die wirtschaftlichen Erträge verfügen kann.

Diese Struktur birgt viele Risiken. Es ist unter Juristen noch nicht mal klar, ob diese Verträge final legal sind, oder ob China diese Verträge im Zweifel anerkennt. Auch der aktuelle Entwurf dazu ist sehr dünn und schafft keine Klarheit.

Aufsicht schaut auch auf digitale KPIs

Die Dominanz eines Unternehmens soll nicht nur nach Umsatz und Marktanteil analysiert werden. Auch Transaktionsdaten, Anzahl der Kunden und andere relevante Informationen wie z.B. Exklusivrechte für relevante Ressourcen sollen herangezogen werden.

Wie wollen die Behörden Verstöße gegen das Gesetz ermitteln?

Zum einen laufen bereits heute mehrere Klagen gegen die großen Plattformbetreiber. Das sollte mit den neuen Richtlinien zunehmen. Im Kapitel 10 des Entwurfs wird zudem eine Kronzeugenregelung eingeführt:.  Unternehmen, die zusammen mit anderen gegen das Gesetzt verstoßen, können auf Strafmilderung hoffen, wenn Sie einen Straftatbestand melden. Regelungen zu „Whistleblowern“ sind in dem Entwurf allerdings nicht enthalten.

Die Unternehmen und die Öffentlichkeit haben nun bis Ende November Zeit, Stellung zu dem Entwurf zu nehmen.

Wie geht es weiter mit Alibaba, Tencent & Co.

Nach der Ankündigung des Entwurfs haben chinesische Internetunternehmen am Mittwoch in der Summe über 200 Milliarden Dollar Marktwert verloren. Am Donnerstag ging es dann wieder etwas nach oben, doch die Unsicherheit bei den Investoren bleibt.

Investmenthäuser wie Morgan Stanley haben gleich Gewinner und Verlierer der möglichen Regelung ausmachen wollen. So seien E-Commerce-Giganten wie Alibaba und JD.com mögliche Verlierer, während Tencent als führenden Entertainment-Anbieter weniger tangiert sei.

M.E. ist das etwas voreilig. So konkret der Entwurf bei vielen Themen ist, drängt sich die Frage auf, wie der Gesetzgeber und vor allem die Gerichte in der Praxis diese Richtlinien interpretieren werden. M.E. steigt die Unsicherheit für Plattformunternehmen enorm. China ist kein Rechtsstaat. Es gibt keine unabhängigen Gerichte. Wer die Macht hat, hat das Recht. Und die Macht haben das Politbüro und das Zentralkomitee der Kommunistischen Partei und allen voran Staatspräsident Xi Jinping.

Das hat Bytedance zu spüren bekommen, als es den Verkauf von TikTok mit US-Unternehmen allein verhandelt hat. Und das hat ganz schmerzlich Jack Ma einsehen müssen, nachdem er zuvor das Kreditgeschäft der meist staatlichen Banken mit Leihhäusern verglich und meinte, dass man Flughäfen nicht mit den Regeln für Bahnhöfe managen kann. Gestern berichtete das Wall Street Journal, dass Präsident Xi persönlich den Stopp des Ant-Group-IPOs befohlen hat.

Nun soll seine Ant Group genauso reguliert werden wie eine Bank. Deutlich höhere Kapitalanforderungen für das Ratenkreditgeschäft sollten den Marktwert für Ant Group merklich reduzieren. Was als das „größte IPO aller Zeiten“ geplant war, wird als eines der größten Desaster im IPO-Geschäft in die Geschichte eingehen.

Es ist wahrscheinlich, dass die großen Internetunternehmen gegenüber dem Status Quo eher verlieren, während aufstrebenden junge Unternehmen von den Regelungen profitieren könnten.

Das würde auch zu der neuen Strategie der KP passen. Das Politbüro hat im Mai 2020 den 14. Fünfjahresplan der Regierung für die Jahre 2021 bis 2025 verkündet. Die Marschrichtung Chinas ist nun „die Politik der zwei Kreisläufe“. Es ist Chinas Antwort auf Trumps „America first“. China möchte die Abhängigkeit von Exporten und somit vom Ausland reduzieren und den Binnenkonsum anheizen. Das gelingt China nur, wenn die Prosperität auf maximal viele Köpfe verteilt wird statt auf wenige Milliardäre und Unternehmen. Ob das Experiment gelingt, werden wir in den nächsten Jahren beobachten, für die großen Internetgiganten sind das aber keine guten Vorzeichen.

Fazit

Digitalunternehmen sollten nicht im rechtsfreien Raum operieren und brauchen Regulierung. Über die Bedeutung der drohenden Zerschlagung von Alphabet, Amazon, Facebook und Apple hatten wir vor wenigen Wochen hier im Blog berichtet. In einem Rechtsstaat schafft Regulierung  für alle Stakeholder mehr Sicherheit. In China nicht unbedingt.

Chinas Digitalunternehmen bieten großartige Investmentchancen, aber die Risiken für staatliche Interventionen nehmen zu und damit auch die Risiken für China-Investments. Nicht ohne Grund ist China aus der Perspektive vom Indexanbieter MSCI ein Emerging Market.

Wir sind mit unserem Fonds trotz aller Wachstumschancen seit geraumer Zeit sehr vorsichtig mit unseren Investment in China und haben derzeit insgesamt nur 6 Prozent der Assets aus dem Portfolio von The Digital Leaders Fund dort allokiert.

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