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Die neue Goldman Sachs Bank für alle

5. Juni 2020

Goldman Sachs Aktie - Bank geht neue Wege

Wir hatten in den letzten Wochen häufiger über die Abkoppelung von Wallstreet und Mainstreet gesprochen und über die einsame Börsenrallye der Digitalunternehmen. Doch was ist eigentlich los mit den „Wolfs of Wallstreet“, den US-Investmentbanken? Eine Börsenrallye in den USA ohne die Partizipation der Banken ist eigentlich sehr untypisch.

Aber zumindest der Kursverlauf des Gesamtsektors signalisiert derzeit alles andere als eine rasche Erholung. Während der S&P 500 Index seit Jahresanfang schon wieder über 7 Prozent im Plus liegt, hat der US Banken-Index um mehr als 35 Prozent verloren.

Vergleich Entwicklung Performance S&P 500 Index Nasdaq Index und Banken Index

Dennoch haben wir eine US-Investmentbank in unser Portfolio aufgenommen, wie aufmerksame Besucher unserer Portolio-Seite schon festgestellt haben. Das Unternehmen Goldman Sachs (GS) haben wir vor einem Jahr ausführlich porträtiert. Wir haben dargestellt, warum die glorreiche Zeit im Investmentbanking vorbei ist und analysiert, wie Apple und Goldman Sachs gemeinsam das Retailbanking aufmischen. Die attraktiven Kurse während der Corona-Pandemie haben wir genutzt und die Goldman Sachs Aktie in unser Portfolio aufgenommen.


Die neue Offenheit von Goldman Sachs

Lange hat Goldman Sachs sich wenig darum geschert, was die Öffentlichkeit über das Haus denkt und die Medien über die Bank schreiben. Die Kommunikationspolitik konnte man mit zwei Worten zusammenfassen: Shut up. Im Zuge der Öffnung der Bank für Konsumenten will sich die Bank nun auch transparenter geben.

Der eigentliche Grund liegt aber darin, dass Investoren Goldman weniger zutrauen und das Geschäftsmodell für weniger robust als das der Konkurrenz halten. Wallstreets neuer Darling unter den Banken ist mittlerweile die SVB Financial Group, die mit ihrer Finanzierung von Start-ups, vornehmlich in Silicon Valley, alle anderen Banken in den vergangenen 10 Jahren deutlich outperformt hat. Auch JPMorgan hat sich mit 143 Prozent Kursperformance fast so gut entwickelt wieder S&P-500-Index. Goldman hingegen ist an der Börse selbst von Morgan Stanley übertrumpft worden.

Vergleich Entwicklung der Performance von Goldman Sachs Aktie und anderen Banken

Nun hat das Unternehmen am 29. Januar 2020 zum ersten Mal in seiner 150-jährigen Geschichte einen Investorentag abgehalten. Es war auch eine gute Gelegenheit für das neue Managementteam, sich den Investoren vorzustellen.

Neben viel Selbstbeweihräucherung, dass man die beste Investmentbank ist, die besten Mitarbeiter beschäftigt, die tollsten Kunden hat etc., gab es durchaus einige konkrete Zahlen zur möglichen Geschäftsentwicklung in den nächsten Jahren und ein paar spannende Einblicke in die vier Geschäftsbereiche.

Insgesamt will Goldman in den nächsten Jahren das Provisionsgeschäft deutlich ausbauen, stabile Einnahmen vorantreiben, das Kapital bilanzschonender und effizienter einsetzen und das Funding-Mix deutlich verbessern.

Hierfür hat Goldman vier Investitionsschwerpunkte ausgemacht:

  1. Einstieg in das Transaction Banking
  2. Ausbau von Third Party Alternatives im Asset Management
  3. Ausbau der Digital Consumer Bank
  4. Breitere Aufstellung im Wealth Management

Goldman Sachs – Einstieg in das Transaction Banking

Ich möchte hier nur kurz auf das Transaktionsgeschäft eingehen. Es geht hier um einen Markt, der allein in den USA 80 Milliarden Dollar Umsatz generiert. Gleichzeitig ist es ein fragmentierter Markt, in dem keiner der führenden Anbieter wie Citigroup, JP Morgan und HSBC auf einen Marktanteil von 10 Prozent kommt.

Die Margen im Zahlungsverkehr, in der Handelsfinanzierung und im Cash-Management sind niedrig, doch dafür ist es ein stabiles Geschäft, es schont die Bilanz, und die Erträge daraus werden von Investoren mit viel höheren Multiplikatoren belohnt.

Auch die Deutsche Bank setzt nach vielen Irrungen wieder stärker auf das Transaction Banking, wo sie traditionell sehr stark aufgestellt ist. Goldman hat bisher das Transaction Banking nur für den eigenen Bedarf betrieben. Nun glaubt man aber, das Geschäft viel besser als die Konkurrenz betreiben zu können.

Die technische Plattform steht nach Firmenangaben bereits. Ein Team von 350 Mitarbeiter ist auserkoren, das Geschäft noch im ersten Halbjahr 2020 zu starten. In den nächsten 5 Jahren möchte man 50 Milliarden Dollar Einlagen von Firmenkunden sammeln und einen Umsatz von 1 Milliarde Dollar erwirtschaften. Zuzutrauen ist es GS.

Denn die Kundenkontakte hat GS, und mit einer zeitgemäßen technologischen Plattform könnte es im Cashmanagement und im grenzüberschreitenden Zahlungsverkehr traditionelle Anbieter überrunden.

Der Wettbewerb in diesem Segment wird auch von vielen Fintechs angeheizt. Gut möglich, dass wir hier bald Übernahmen sehen werden.

Ausbau Third Party Alternatives

Die anderen drei strategischen Ziele von Goldman Sachs möchte ich im Kontext der Ergebnisse für das erste Quartal besprechen, um in diesem Zusammenhang auch mögliche Folgen der Pandemie für GS zu diskutieren.

Übersicht Ergebnisse für das erste Quartal Goldman Sachs
Übersicht der Ergebnisse zum ersten Quartal. Quelle: Goldman Sachs

Die Bilanz von GS im ersten Quartal 2020 fiel ähnlich aus wie bei den großen Konkurrenten in den USA. Hohe Handelsumsätze, reges Geschäft im Investmentbanking und gleichzeitig hohe Rückstellungen für mögliche Kreditausfälle.

Insgesamt fiel der Nettoumsatz um 1 Prozent gegenüber Vorjahr, während der Nettogewinn aufgrund der Rückstellungen um 46 Prozent einbrach. Auffällig ist jedoch, dass die Umsätze im Asset Management (AM), einem Geschäft, das traditionell für stabile Umsätze steht, -96 Millionen Dollar betragen.

Negative Umsätze, wie ist das möglich?

Übersicht Negativer Umsatz Goldman Sachs im Bereich Asset Management
Negative Umsätze im Bereich Asset Management. Quelle: Goldman Sachs.

Das AM-Business bei Goldman Sachs besteht im Unterschied zu reinen Asset Managern wie Blackrock und DWS nicht nur aus treuhänderisch verwaltetem Geld, sondern auch eigenen Geld, das somit die Bilanz belastet. Nach der Umorganisation ist mittlerweile das gesamte Investment & Lending Geschäft sowie die Special Situation Group, die ganz opportunistisch überall investieren durfte, im Segment AM unter Alternatives konsolidiert.

Im Q1 hat GS aufgrund des Markteinbruchs 500 Millionen Dollar in dem 19 Milliarden Dollar großen Private-Equity-Portfolio und 500 Millionen Dollar in dem 2 Milliarden großen Public-Equity-Portfolio wertberichtigt. Die Marktbewertung hat auch bei dem 29 Milliarden Dollar schweren Kreditbuch zu einer Korrektur von 868 Millionen Dollar im Q1 geführt. Die Management Fee ist im ersten Quartal um 5 Prozent auf 640 Millionen Dollar gestiegen. Dazu kamen Performance Fee und Gewinne aus Portfolioverkäufen, doch der Nettoeffekt ist aufgrund der Bewertung zu Marktpreisen negativ.

Aufgrund der Marktentwicklung im April und Mai sollte sich dieser Effekt im zweiten Quartal deutlich umkehren. Nach eigenen Angaben ist das Kreditbuch 85 Prozent gesichert gewesen. Schon am 15. April bei der Bekanntgabe der Q1-Zahlen gab GS hier Entwarnung:

„We also would note that if spreads retrace, as they have in the first part of the second quarter, we could recoup a portion of the first quarter’s losses.“ 

Seither haben sich die Kredit- und die Aktienmärkte deutlich erholt. Nachvollziehen können Anleger das in dem relativ kleinen Private-Equity-Portfolio. GS mußte allein für die Beteiligung an dem Biotech-Unternehmen Avantor im Q1 180 Millionen Dollar abschreiben. Seitdem hat sich der Aktienkurs von Avantor deutlich erholt und notiert am All-Time-High. Das gibt zumindest eine Indikation dafür, wie gut die Zahlen im AM in Q2 ausfallen könnten.

Für Anleger bleibt AM mit diesen Geschäften on-balance freilich weiterhin eine Black Box. Investoren werden die Erträge aus AM daher nicht mit den gleichen Multiplikatoren bewerten wie etwa im Falle von Blackrock, Amundi oder DWS. Daher hat GS beschlossen, sukzessive einen großen Teil dieses Geschäftes in treuhänderische Fonds zu überführen, weniger Eigenkapital und mehr Fremdkapital einzusetzen und insgesamt in den nächsten Jahren die Bilanz um 4 Milliarden Kapital zu befreien.

Goldman Sachs hat in den letzten fünf Jahren geschafft, die Assets under Supervision von circa 1,2 auf 1,85 Billionen Dollar zu steigern, davon circa 200 Milliarden Nettomittelzuflüsse. In den nächsten Jahren 5 Jahren sollen die traditionellen Anlageklassen um weitere 250 Milliarden und das margenstarke und stark wachsende Alternative Business rund um Hedge Fonds, Real Estate, Private Equity und Credit um 100 Milliarden Dollar wachsen.

Schon jetzt gehört GS zu den Top-5 Managern für Alternatives. Die Umsätze aus Provisionen von Fonds sollen von 6,3 Milliarden auf 7,8 Milliarden steigen. In einem optimalen Szenario können diese Erlöse mit einem Multiplikator von 3-4 bewertet werden wie z.B. bei DWS oder Amundi. Allein das AM hätte dann einen Wert von 23-31 Milliarden Dollar. Darin sind die Erlöse aus dem On-Balance-Geschäft noch nicht mal gänzlich enthalten. Die aktuelle Marktkapitalisierung von Goldman Sachs liegt bei 75 Milliarden Dollar.

Übersicht Goldman Sachs Bilanz Mix

Goldman Sachs – Consumer Banking und Wealth Management

Goldman Sachs hat sich im Privatkundengeschäft aus einer Bank für Superreiche zu einer Bank für nahezu alle entwickelt.

Goldman Sachs Entwicklung Privatkundengeschäft von Bank für Superreiche zu Bank für nahezu alle
Übersicht Privatkundengeschäft. Quelle: Goldman Sachs.

Im Geschäft mit Ultra-High-Net-Worth-Kunden (UHNW) mit einem Vermögen über 10 Millionen Dollar hat Goldman schon heute eine führende Stellung weltweit. Die 800 Kundenberater betreuen circa 13.000 Superreiche und generieren im Schnitt 4 Millionen Dollar Umsätze.

In diesem High-Touch-Business ist immer noch die Qualität der Berater entscheidend, so dass Wachstum oft nur über Neueinstellung der Top-Talente erfolgt. Goldman möchte in den nächsten drei Jahren mit weiteren 250 Beratern vor allem in EMEA und in Asien das Geschäft vorantreiben. Beim Wachstum hilft auch, dass die Bank aufgrund ihrer besseren Finanzierungsmöglichkeiten im viel größeren Stil Kredite an Superreiche vergibt und damit die Marge mit den Kunden deutlich erhöht.

Seit der Akquisitionen von Ayco bietet die Bank dem Top-Management von Firmenkunden und Mitarbeitern Wealth Management-Lösungen (WM) an. Mit der Übernahme von United Capital und der Akquisition von Folio Investing berät die Bank mit eigenen Beratern und RIA (Registered Investment Advisor) auch Kunden mit liquiden Mitteln von deutlich unter 10 Millionen Dollar. In beiden Fällen setzt die Bank aber auf eine stärkere Automatisierung und auf eine Plattformstrategie.

Die mutigste Entscheidung ist sicher der Einstieg in das Retailgeschäft mit Privatkunden gewesen. Wir haben die Marcus-Plattform in unserem GS-Porträt detailliert beschrieben. Auf dem Investorentag hat die Bank folgende Zwischenbilanz gezogen:

Zwischenbilanz von Goldman Sachs

Auf Grundlage  einer der besten Risikomanagement-Plattformen in der Industrie, ohne Legacy-Infrastruktur und Bankfilialen hat die Bank es geschafft, mit Marcus nach drei Jahren 860 Millionen Dollar Umsatz zu erwirtschaften. Dabei ist Goldmans Technologie teils direkt integriert in das Kundenangebot, so am Beispiel der Apple Card mit Apple.

Das will man nun weiter ausweiten mit anderen Geschäftspartnern. Im ersten Quartal 2020 konnte man die Kundeneinlagen nochmals steigern um 12 Milliarden Dollar auf nun 72 Milliarden Dollar. Die neue Finanzierungsstruktur hilft Goldman Sachs in vielerlei Hinsicht.

GS macht sich unabhängiger vom Kapitalmarkt, es muss dauerhaft weniger Eigenkapital einsetzen und kann somit die Bilanz schonen und es spart Zinsen. Aktuell rechnet das Management mit einer Ersparnis von 1 Prozent gegenüber herkömmlicher Finanzierung. 10 Milliarden Einlagen bedeuten somit 100 Millionen Dollar Zinsersparnis.

Bei der Kreditvergabe an Privatkunden hat man sich im Q1 eher zurückgehalten, das Kreditvolumen ist bei 7 Milliarden Dollar stabil geblieben.

Die Umsätze mit Marcus und Apple Card sind im Q1 um 40 Prozent gestiegen, die Umsätze im WM insgesamt um 21 Prozent. In 5 Jahren möchte die Bank im eher margenarmen Consumer Banking and Wealth Management einen Vorsteuergewinn von 700-900 Millionen Dollar erwirtschaften.

Das wäre eine Verdoppelung vom aktuellen Niveau aus. Aufgrund der bisherigen Erfolge ist das aber ein realistisches Ziel. Sollte es Goldman gelingen, die führende Digital Bank für Privatkunden in den USA zu bauen, die Marktanteile im UHW-Segment zu erhöhen, international  als führende Bank für Superreiche weiter zu wachsen, dann könnte Goldman mit einer Margenerhöhung den Wert von WM auf 10-15 Milliarden Dollar steigern.

Investment Banking profitiert von Rekord-Emissionen von Firmenanleihen

Wir haben jetzt viel über Asset und Wealth Management gesprochen. Goldman Sachs ist allerdings in erster Linie für das Investment Banking und das Geschäft in Global Markets bekannt. Im Investment Banking ist GS unumstritten die Nr. 1 weltweit.

Goldman Sachs Investment Banking und Geschäft in Global Markets
Übersicht Investment Banking und Geschäft in Global Markets. Quelle: Goldman Sachs.

Auch bei Anleihenemissionen hat GS in den letzten Jahren deutlich aufgeholt. Ziel für die nächsten Jahre ist die Marktführerschaft weiter auszubauen. Mit dem Transaction Banking kommt zudem ein neues Geschäftsfeld hinzu, das in 5 Jahren zusätzlich 1 Mrd. Umsätze abwerfen soll. In Q1 hat Goldman die Umsätze hier um 25 Prozent gegenüber Vorjahr steigern können. Zwar seien M&A-Transaktionen zurückgegangen, doch im Emissionserlöse bei Wandelanleihen und Unternehmensbonds seien höher ausgefallen. GS hat überproportional an den Rekordbond-Emissionen Ende März profitiert. Der Marktanteil war laut Unternehmensangaben mit 13 Prozent doppelt so hoch wie im letzten Jahr.

In Q2 werden die Erlöse aus M&A-Transaktionen und Aktienemissionen weiter zurückgehen, doch wahrscheinlich wird GS mit Rekorderlösen bei Wandelanleihen und Bond-Emissionen aufwarten können. Spannend wird sein, wie hoch hier die Rückstellungen für Kreditverluste ausfallen. Im Q1 haben die Rückstellungen in Höhe von 622 Millionen die Gewinne deutlich verwässert.

Global Markets auf Effizienzkurs

Im Global Markets hat GS im Q1 fantastische Zahlen geliefert. Die volatilen Märkte haben offensichtlich das Kunden-Engagement und den Handel mit Aktien, Währungen, Zinsprodukten und Derivaten massiv angetrieben.

Der Umsatz stieg im Vorjahresvergleich um 28 Prozent auf 5,2 Milliarden Dollar und der Vorsteuergewinn um 74 Prozent auf 2,25 Milliarden. Im Q1 war also GS weiterhin von dem Geschäft abhängig, das sich in den letzten Jahren von einer Cash-Cow zu einem „Sorgenkind“ entwickelt hat.

Global Markets bindet immer noch sehr viel Bilanzkapital, so dass der Return on Equity (ROE) in diesem Segment nur noch bei 7 Prozent liegt. Die Umsätze in der Gesamtindustrie sind seit 2015 um 30 Prozent gefallen.

Immerhin konnte Goldman den Kapitaleinsatz reduzieren und dennoch die Umsätze nahezu stabil halten. Aufgrund des Rückzugs vieler Anbieter hat GS im gleichen Zeitraum den Marktanteil von 42 Prozent auf 47 Prozent steigern können. Künftig will Goldman mit mehr Kapitaleffizienz, bessere Finanzierung und eine Ausdehnung des Geschäfts über die Plattform Marquee das ROE auf 10 Prozent steigern.

Goldman Sachs Aktie - Globaler Umsatz und Konkurrenzsituation

Insgesamt will Goldman Sachs den ROI auf 13 Prozent in den nächsten drei Jahren steigern. In den letzten fünf Jahren lag dieser Wert bei 10 Prozent. Vor der Implementierung der Volcker Rule 2012 (Verbot des Eigenhandels) lag dieser Wert bei 17 Prozent.

Goldman Sachs ist in den letzten Jahren eine effizientere Bank geworden. Die Cost-Income-Ratio (Efficiency Ratio) lag 2019 bei 68 Prozent. Goldman möchte in den nächsten drei Jahren diesen Wert auf 60 Prozent verbessern. 1 Prozent Effizienzsteigerung bedeuten nach Unternehmensangaben 300 Millionen Dollar mehr Nettoerträge und 40 Basispunkte mehr ROE.

Die neue Goldman Sachs Bank – Fazit

Das Investment in Bank-Aktien hat in den letzten Jahren wenig Freude gemacht. Die Corona-Pandemie hat die Ertragsaussichten der Banken nicht gerade verbessert.

Die massive Intervention der Notenbanken und Staaten haben bisher eine große Pleitewelle bei Unternehmen verhindern können. Mittelfristig sind die Risiken für Kreditausfälle dennoch deutlich gestiegen. Die Banken sind allerdings mit einer wesentlich besseren Kapitalausstattung in diese Krise hinein.

Keiner spielt die Klaviatur des Risikomanagements in den Kapitalmärkten besser als Goldman Sachs. Das Unternehmen ist heute deutlich breiter aufgestellt als vor der Finanzkrise. Der Einstieg ins Digital Banking war bisher außerordentlich erfolgreich. Die Kundeneinlagen führen zu einer viel flexibleren finanziellen Ausstattung des Unternehmens. Das sollte sich mit dem Einstieg ins Transaction Banking noch mal verbessern.

Die Goldman-Sachs-Aktie notiert aktuell zum Buchwert und wird mit dem 11-fachen des Gewinns (GAAP, TTM) bewertet. Wir trauen GS zu, seine eigene digitale Transformation mit Erfolg weiter voranzutreiben und haben die attraktiven Kurse während der Corona-Pandemie Ende April und Anfang Mai zu einem Einstieg genutzt.

Wenn Du Goldman Sachs und andere Digital Transformation Leaders aus dem Bankensektor auch zukünftig mit uns beobachten willst, dann kannst Du hier unseren kostenlosen Newsletter bestellen.


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The Digital Leaders Fund und/oder der Autor und/oder verbundene Personen oder Unternehmen besitzen Anteile von Goldman Sachs. Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.

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Baki Irmak

Baki Irmak

Baki war viele Jahre in leitender Funktion für den Deutsche Bank Konzern und DWS tätig. Zuletzt u.a. als Global Head of Digital Business für die Deutsche Asset & Wealth Management und Mitglied im Digital Executive Commitee der Deutschen Bank. Seine berufliche Laufbahn hat er als Fondsmanager für Technologie, Telekommunikation und Medien für BHF Trust begonnen. Danach war er Fondsmanger bei der Commerzbank und ABN Amro.

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