Growth und Value am Scheideweg – wieder einmal

Das Drehbuch der Post-Corona-Erholung sah eigentlich vor, dass zyklische Aktien zu immer neuen Höhen aufsteigen sollten. Doch seit Juni hat sich das Blatt gewendet und Technologie- und andere Wachstumswerte überholen Value-Aktien. Wieder einmal. Wie Anleger die heutigen Märkte lesen können.

Es ist gerade zwei Monate her, dass wir an dieser Stelle feststellen konnten:

„Viele High-Growth Aktien kommen an der Börse gerade massiv unter die Räder. Gleichzeitig hellen sich die Fundamentals bei vielen Old Economy Unternehmen auf, und die Kurse der Zykliker schießen nach oben.“

Was war passiert? Immer mehr Anleger hatten in der ersten Jahreshälfte erkannt, dass gerade die kleinen High Flyer unter den Growth Unternehmen in sehr luftige Bewertungshöhen gestiegen waren. Ab dem Frühjahr entwich die Luft dann hörbar, insbesondere viele Software- und Internet-Firmen (Stichwort: SaaS) mussten zweistellige Verluste hinnehmen.

Spiegelbildlich dazu setzten günstig bewertete Zykliker ihren Aufstieg fort, der unmittelbar nach dem Sieg der US-Demokraten bei den US-Wahlen und der absehbaren Zulassung von Impfstoffen gegen Covid-19 Ende 2020 eingesetzt hatte. Fortan herrschte der sogenannte Reflation Trade: Anleger setzten auf die Erholung der Weltwirtschaft nach dem Corona-Einbruch. Die Outperformance von Value gegenüber Growth Aktien, hier illustriert anhand der jeweiligen Fondskategorien weltweit, USA, Europa, zwischen November 2020 und Juni 2021 spiegeln diesen Favoritenwechsel wider.

Zu den größten Gewinnern in der ersten Jahreshälfte zählten Energie-, Rohstoff- und Bankaktien, die bis zu einem Drittel in den ersten sechs Monaten 2021 zulegten. Auch die „Ableitungen“ dieser Sektoren zählten naturgemäß zu den Gewinnern: Österreichische Aktien und Aktien aus Russland, die in hohem Maße rohstofflastig sind, legten kräftig zu.

Spiegelbildlich mussten Anleihen kräftige Verluste hinnehmen. Auch der Goldpreis brach ein; wer braucht einen sicheren Hafen, wenn die Weltwirtschaft wie Phoenix aus der Corona-Asche entsteigt?

Die Notenbanken stehen Pate

Neben der kräftigen Erholung der Wirtschaft spielen die Notenbanken eine eminent wichtige Rolle in dem Geschehen. Vor allem die FED in Washington hält die geldpolitischen Zügel sehr locker. Sie hält nicht nur die Zinsen niedrig, sondern kauft weiter Anleihen auf – und wird auf absehbare Zeit nichts daran ändern. Auch das Inflationsziel von zwei Prozent hatte die FED längst kassiert – jetzt ist von einem „Durchschnittswert“ von zwei Prozent die Rede.

Bemerkenswerterweise hat auch die Europäische Zentralbank sich von ihrem Inflationsziel von „unter, aber nahe an zwei Prozent“ verabschiedet und beziffert seit der vergangenen Woche das Teuerungsziel mit zwei Prozent glatt. Das wurde zu Recht als eine weitere Annäherung an die FED angesehen, auch wenn sich die EZB-Offiziellen mit der Zusage beeilten, dass sie ein Überschießen der Inflation nicht in dem Maße tolerieren würden wie die US-Notenbank.

Steigende Inflation

Die Teuerungsraten sind derzeit – wie auch das Wirtschaftswachstum – auf dem Vormarsch. In den USA stieg die Inflation im Juni gegenüber dem Vorjahresniveau um 5,4 Prozent; in Deutschland immerhin um 2,3 Prozent. Das ist zwar weniger als im Vormonat, aber immer noch auf einem verhältnismäßig hohen Niveau. Auf das Gesamtjahr könnte sie um drei Prozent steigen.

Vor dem Hintergrund der höchst expansiven Geldpolitik, der konjunkturellen Erholung und auch der steigenden Inflation überrascht, dass im Juni Growth-Aktien und hier insbesondere Technologie-Titel ein Comeback sahen. Der Index MSCI China Electronic Equities legte im Juni um fast 15 Prozent zu. In den ersten drei Monaten war dagegen hier – wie auch beim MSCI World Software – Konsolidierung angesagt. Etliche Zykliker schwächelten dagegen; auch Finanztitel und andere Aktien aus der Value-Ecke legen seit Juni hinter vielen Growth Aktien.

Über die Gründe dieses möglichen Umschwungs, sofern er wirklich nachhaltig einer ist, lässt sich trefflich debattieren. Die üblichen Begründungen lauten, dass Anleger dem Braten nicht trauen. Möglicherweise sehen einige die deflationären Kräfte unverändert am Werk, getrieben durch demografische Faktoren, die die Sparneigung forcieren und damit den Preis des Geldes senken. Andere werden wiederum kurzfristigere Faktoren identifizieren, etwa die Gefahr eines erneuten Lockdowns infolge der Verbreitung der hochinfektiösen Delta-Variante des Coronavirus. Das könnte die Konsumneigung wieder ins Internet verlagern, weg von den Brick-and-Mortar-Branchen, deren zaghafter Frühling dann zu Ende gehen würde.

Value Strohfeuer

Wie dem auch sei: Viele Investoren, die wiederholte Value Strohfeuer erleben mussten, dürften ein Deja-vu durchleben. Zuletzt hatten sie im vierten Quartal 2016 (wiederum: nach einer US-Wahl; der Sieger hieß damals Donald Trump) eine deutliche Outperformance von Zyklikern gegenüber defensiven Sektoren gesehen. Nur um dann eine regelrechte Value-Implosion zu erleben, die bis weit ins Jahr 2020 andauern sollte.

Wer nun den Langfrist-Chart weiter unten betrachtet, kommt nicht umhin, bisher nur kurze Value Momente in den vergangenen zehn Jahren zu konstatieren in einer von Technologie- und andern Growth-Werten dominierten Aktienhistorie.

Fazit zu Growth und Value Werten

Aus Sicht der Value-Fans steht zu befürchten, dass die Bedingungen für Growth-Werte im unveränderten Niedrigzinsumfeld und angesichts der unverändert deflationären Rahmenbedingungen und des rasanten digitalen Fortschritts unverändert gut sind.

Daran ändert nichts, dass die Growth-Outperformance der vergangenen Jahre in erster Linie auf einer Ausweitung der Bewertungen von Wachstumsaktien und weniger auf Gewinnsteigerungen (geschweige denn Dividendenwachstum) basiert, wie AllianceBernstein jüngst in einer Untersuchung hinwies.

Das Lamento von Value Investoren ist Legende, und zwar schon seit Langem. Rob Arnott von Research Affiliates hatte Anleger 2016 fast schon beschwörerisch darauf hingewiesen, dass Investments in überbewertete Aktien „could go horribly wrong“. (Das Pro-Value-Plädoyer war in einer allgemeinen Kritik an Smart Beta verpackt.)

Das bringt uns zum Fazit, dass es offenbar mehr braucht als ein paar Quartale mit überdurchschnittlicher Inflation und starkem Wirtschaftswachstum, um einen Paradigmenwechsel an den Märkten herbeizuführen.

Die Value-Rally des ersten Halbjahres könnte als zeitlich begrenzten Wiederaufstieg der Wirtschaft aus dem Corona-Winter 2020 gedeutet werden. Darüber hinaus sind zyklische Aktien bzw. die Branchen der Old Economy gegenüber Wachstumsunternehmen unverändert im Nachteil, wie die Bereitschaft der Anleger zeigt, diesen Branchen eine Bewertungsprämie zuzubilligen.

Für Anleger lautet die Moral der Geschichte, dass sie ihre Portfolios möglichst breit diversifizieren, wenig hektisch traden und ihr Bewusstsein schärfen sollten für die Folgen der Transformation vieler Industrien. Manche Legacy Unternehmen werden die digitale Welle erfolgreich reiten und sich für die neue Zeit fit machen; andere könnten in den nächsten Jahren mit strukturellen Nachteilen kämpfen und am Ende ganz verlieren. Etwa Tabak- und Energie-Unternehmen, die mutmaßlich auf einem Haufen von Abschreibungsruinen sitzenbleiben werden, in einer nachhaltigeren, gesünderen Welt.

Disclaimer

Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung zu Growth und Value und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.