Vor rund 500 Millionen Jahren entstand in einem eruptiven Moment der Erdgeschichte nahezu die gesamte Vielfalt des Lebens, wie wir sie heute kennen. Dieses Ereignis ging als kambrische Explosion in die Geschichte ein.
Die kambrische Explosion von AI-nativen Unternehmen
Gill Pratt, CEO des Toyota Research Institute, zog bereits 2015 eine Parallele zu unserer technologischen Gegenwart. Wir stünden, so seine These, vor einer ähnlich transformativen Phase – nicht für biologische Organismen, sondern für Maschinen. Einer der entscheidenden Auslöser der ursprünglichen kambrischen Explosion war das Sehen: der Moment, in dem Lebewesen begannen, ihre Umwelt visuell wahrzunehmen.
Mit dem Durchbruch der AI ist Pratts Vergleich heute aktueller denn je. Dank Gen AI und anderer AI-Modelle haben Maschinen gelernt zu sehen, zu coden und zu „denken”. Auf dieser Grundlage entstehen in rasanter Folge hochspezialisierte, AI-native Unternehmen, die mit Rekordsummen finanziert werden. Diese Armee von AI-nativen Unternehmen, so die Befürchtung vieler Investoren, fällt nun über die Softwareunternehmen her und erledigt deren Aufgaben zu einem Bruchteil der Kosten.
SaaS - eine vom Aussterben bedrohte Spezies?
Das Urteil der Börse scheint eindeutig. SaaS-Unternehmen stehen nicht mehr an der Spitze der Nahrungskette, sondern wirken zunehmend wie die Trilobiten der digitalen Wirtschaft. Während viele über eine AI-Blase sprechen, findet seit Monaten ein Crash bei zahlreichen Software-Aktien statt. Nach den Zahlen von Microsoft und SAP hat sich dieser Trend nochmals beschleunigt.
RPOs und die neue Bewertungslogik
Gleichzeitig ist die Nachfrage nach Rechenleistung und AI-Hardware ungebrochen. Samsung, Meta, Microsoft und Tesla berichten unisono von Kapazitätsengpässen. Meta erwartet Einschränkungen bis weit ins Jahr 2026, Microsoft spricht von Nachfrage, die das Angebot weiterhin übersteigt. Während der Aktienkurs unseres Portfoliounternehmens Meta um über zehn Prozent zulegen konnte, musste Microsoft den schlimmsten Kursrückgang seit der Pandemie verkraften. Die Capex-Ausgaben lagen bei beiden Unternehmen über den Erwartungen. Das Topline-Wachstum bei Meta fiel jedoch deutlich stärker aus als bei Microsoft. Das war allerdings nicht der Hauptgrund für die unterschiedliche Behandlung an der Börse. Dieser liegt in einer Kennzahl, die wir in unserem Blog bereits mehrfach diskutiert haben und die auch der Oracle-Aktie massiv zugesetzt hat: RPO, Remaining Performance Obligations, – also vertraglich vereinbarte Leistungen, die noch nicht als Umsatz realisiert wurden.
OpenAI-Kontamination
RPOs galten lange als Versprechen auf zukünftige Stärke. Doch in dem Moment, in dem AI-Foundation-Modelle den eigentlichen Leistungsanteil eines Vertrags deutlich günstiger erbringen können, kippt dieses Versprechen. Hohe RPOs bieten AI-nativen Unternehmen die Chance, Kunden über mehrere Jahre hinweg abzufangen, bevor der etablierte Anbieter den vertraglich zugesicherten Umsatz realisiert. Wer mit AI-Ingenieuren und CTOs spricht, wird dieses Szenario nicht für Humbug halten. Der Abbau vieler SaaS-Dienstleistungen ist real.
Wir haben bei börsennotierten SaaS-Unternehmen untersucht, ob sie aktuell mit Bestandskunden wachsen, also ihre Net Revenue Retention (NRR) steigern. Nur drei Unternehmen ist dies in den vergangenen Quartalen gelungen: Cloudflare, Palantir und Datadog. Bei allen anderen pausieren die Kunden oder bauen Budgets bereits ab.
Das Problem bei Microsoft liegt allerdings noch an anderer Stelle. Das Unternehmen meldete einen Anstieg der RPOs um 110 Prozent gegenüber dem Vorjahresquartal auf 625 Milliarden Dollar. Rund 25 Prozent davon sollen in den nächsten zwölf Monaten als Umsatz realisiert werden, der Großteil jedoch erst später. Was Investoren hier aufstößt: Rund 45 Prozent der RPOs – also über 280 Milliarden Dollar – entfallen auf ein einziges Unternehmen, nämlich OpenAI. Und ähnlich wie bei Oracle befürchten Investoren, dass OpenAI das Geld ausgehen könnte, bevor diese Leistungen abgerufen und verbucht werden.
Zumindest hier könnte es bald Entwarnung geben. Laut einem Bericht des Wall Street Journal steht Amazon vor einer Investition von 50 Milliarden Dollar in OpenAI. Weitere 50 Milliarden könnten von Investoren wie SoftBank oder aus dem Mittleren Osten kommen.
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