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Microsoft – Das wertvollste Unternehmen der Welt

1. Mai 2019

Microsoft - Das wertvollste Unternehmen der Welt

Seit dem Start von The Digital Leaders Fund ist Microsoft eines unserer Basisinvestments innerhalb der Digital Enabler.

Dennoch hatten wir bisher nicht  in unserem Blog darüber berichtet.

Als Reaktion auf die hervorragenden Zahlen zum 3. Quartal des Geschäftsjahres 2018/2019 ist Microsoft aktuell zum wertvollsten Unternehmen der Welt avanciert und hat die magische Marke einer Marktkapitalisierung von $ 1 Billion erstmals überschritten.

Höchste Zeit also, dass wir unsere Sicht auf Microsoft darlegen – auch wenn anderenorts schon viel geschrieben wurde über den Softwareriesen.


Der Turnaround

Bis vor 4 oder 5 Jahren waren sich die Analysten von Technologieaktien und Softwareexperten weitgehend einig: Microsoft sei ein Dinosaurier der Softwarewelt aus dem letzten Jahrtausend, der früher oder später dem Untergang geweiht sei.

Der Kurs der Microsoft-Aktie war in der bewegten Microsoft Historie von 2000 bis 2009 um circa 80% gefallen.

Microsoft erzielte zwar auch zur damaligen Zeit tolle Profite aus seinen Quasi-Monopolen für PC-Betriebssysteme (MS Windows) und MS Office, aber echte Innovationen waren Mangelware.

Diverse Versuche, den Vormarsch von Apple, Google, Facebook und Amazon aufzuhalten, schlugen fehl.

Insbesondere weil es doch einige Akquisitionen wie zum Beispiel Nokia gab, die letztendlich nicht funktioniert haben.

Viele Marktbeobachter glaubten, dass mit dem Aufkommen der Smartphones und Tablets und dem damit zusammenhängenden Erstarken des Apple-Ökosystems die Endzeit für Microsoft gekommen sein.

Nur ganz hartgesottene Value-Investoren hielten dem Unternehmen trotz stagnierender Umsätze aufgrund des stabilen operativen Cashflows die Treue.

Einer von ihnen war der Finanzblogger Michael C. Kissig, der schon vor 6 Jahren Microsoft sehr treffend als verkanntes Value-Investment beschrieben hatte – als Value Investor wohlgemerkt. Herzlichen Glückwunsch an Michael zu der Verfünffachung seines Microsoft-Investments!

Ich muss gestehen, dass ich als Software-Insider und Growth-Investor die Erneuerungskraft von Microsoft zunächst unterschätzt habe. Lange Jahre hatte ich es nicht für möglich gehalten, was seit der Berufung von Satya Nadella als CEO in 2014 mit dem Unternehmen und der Microsoft Aktie passiert ist.

Denn tatsächlich hat es Microsoft unter der Führung von Nadella geschafft, der Abwärtsspirale zu entgehen und sich völlig neu zu erfinden.

Die Aktie wird mittlerweile völlig zurecht wieder als Wachstumsaktie viel höher bewertet.

Geglückt ist das durch einen radikalen Fokus auf das Cloud-Geschäft und einige sehr erfolgreiche Akquisitionen wie zum Beispiel LinkedIn.

Microsoft Aktie Chart der letzten 20 Jahre
Chart der Microsoft Aktie über die letzten 20 Jahre.

Die Zahlen zum Q3 2018/2019

Zunächst einige Highlights der aktuellen Quartalszahlen:

  • Der Umsatz von insgesamt $30,6 Milliarden ist um 14 Prozent angestiegen und ist mittlerweile ziemlich gleichverteilt auf die drei Geschäftsbereiche „Productivity and Business Processes“, „Intelligent Cloud“ und „More Personal Computing“.
  • Das operative Ergebnis ist um 25 Prozent auf $10,3 Milliarden gestiegen, das heißt die operative Marge beträgt 33,7 Prozent.
  • Der Free Cashflow stieg um 19 Prozent auf $11 Milliarden, die Free Cashflow-Marge beträgt damit 36 Prozent. Der Rule-of-40 Score beträgt 47 Prozent, das ist ein außergewöhnlich guter Wert für einen IT-Riesen dieser Größenordnung.

Wie herausragend dieses Quartal war, belegt das Wachstum der “Commercial Bookings“ in Höhe von 30 Prozent.

Dahinter verbergen sich die Vertragsabschlüsse mit Geschäftskunden.

Und zwar unabhängig von dem Zeitpunkt, an dem sie als Umsatz verbucht werden.

Microsoft – Das boomende Cloud-Geschäft

Mittlerweile ist klar, dass Microsoft seine jahrzehntelange Dominanz im Bereich der Produktivitäts-Suiten (Word-Textverarbeitung, Excel-Tabellenkalkulation, Powerpoint-Präsentation, Outlook-EMail-Client) auch im Cloud-Zeitalter aufrechterhalten kann.

Office 365, die Cloud-Version von MS Office, hat bereits über 200 Millionen User und die Userbasis wächst weiter mit mehr als 25 Prozent p.a.

Googles G Suite rund um Google Docs und GMail ist in den letzten Jahren mit mehr als 5 Millionen zahlenden Usern und einer wesentlich größeren Zahl kostenloser User zum Hauptwettbewerber avanciert, kann sich aber gerade in größeren Unternehmen offenbar nicht durchsetzen.

Auch der Umsatz der LinkedIn-Akquisition aus 2016 wächst immer noch um 30 Prozent p.a. und wird im laufenden Geschäftsjahr schätzungsweise $7 Milliarden betragen.

Das Businessnetzwerk hat mittlerweile 600 Millionen User.

Besonders bemerkenswert finde ich das zuletzt mit 43 Prozent rasant wachsende Geschäft mit den Dynamics 365 Cloud-Services für Geschäftsanwendungen.

Microsoft Office 365 Übersicht 1 Office für alle 5 Geräte
Mit den Office 365 Cloud-Services kann Microsoft auch im Cloud-Zeitalter seine Dominanz aufrechterhalten. (Bild: Microsoft)

Im Bereich kleinere und mittlere Unternehmen scheint man gegenüber Oracle Netsuite Anteile gewinnen zu können.

Die SAP hat in diesem Geschäft mit den kleineren Unternehmenskunden ja leider nie wirklich Fuß fassen können.

Mindestens genauso wichtig ist für Microsoft der Markt für Cloud-Infrastruktur (Rechenkapazität, Speicher und andere Cloud-Services).

Immer mehr Unternehmen verlagern in steigender Geschwindigkeit ihre ehemals im eigenen Rechenzentrum betriebenen Server in die Cloud.

Microsoft hat sich mit Azure als Hauptwettbewerber von Amazon Web Services (AWS) im Bereich IaaS (Infrastructure as a Service) hervorragend positioniert.

Gerade in den letzten Quartalen hat man gegenüber Amazon aufholen können.

Während die Wachstumsraten von AWS auf 46 Prozent zurückgegangen sind, ist MS Azure zuletzt immer noch (währungsbereinigt) um 75 Prozent gewachsen.

Der Marktanteil von MS Azure ist dadurch in den vergangenen zwei Jahren von 10 Prozent auf 17 Prozent gewachsen.

Damit liegt man zwar immer noch weit hinter AWS (32 Prozent), aber angesichts des rasant wachsenden IaaS-Marktes ist das eine sehr interessante Position – zumal die meisten größeren Unternehmen sich nicht von Amazon alleine abhängig machen wollen und zumindest auf einen zweiten Cloud-Provider setzen.

Im Handel und überall da, wo Amazon als potentieller Wettbewerber auftritt (zum Beispiel bei den Streaming-Anbietern) ist AWS ohnehin ein No-Go.

Das Commercial Cloud-Geschäft mit Unternehmenskunden wird im Geschäftsjahres 2018/2019 um über 40 Prozent anwachsen.

Das ist mittlerweile ein Geschäft von $37 Milliarden ARR (Annual Recurring Revenues).

Diese gut planbaren jährlich wiederkehrenden Cloud-Umsätze werden von der Wall Street gerade im Vergleich zu anderen Umsatzquellen enorm hoch bewertet.

Auch die Profitabilität dieser Cloud-Produkte ist gemessen an der Gross Margin (Brutto-Marge) stark gestiegen. Von 58 Prozent auf 63 Prozent innerhalb der letzten 12 Monate.

Stabilisierung im PC-Geschäft

Erstaunt bin ich darüber, dass sogar das im Bereich „More Personal Computing“ zusammengefasste Geschäft rund um den PC und Windows nach einem Schrumpfungsprozess in den Vorjahren wieder nachhaltig wächst.

Offenbar sind die Surface – Geräte mittlerweile durchaus ein Erfolg. Der Umsatz ist hier zuletzt um über 20 Prozent gewachsen – und das in einem insgesamt schrumpfenden PC-Markt.

Bild der Microsoft Surface Familie
Die Surface-Geräte im Überblick.

Auch das Gaming-Segment wird bei Microsoft im PC-Bereich konsolidiert.

Es bleibt abzuwarten, ob die demnächst anstehende neueste X-Box-Generation die Übermacht der Sony Playstation brechen kann.

Bisher hat Microsoft den wirklichen Durchbruch im Gaming trotz solider Wachstumsraten nicht erreicht.

Die Zukunft des Gaming

Viel wichtiger als die neueste Generation der X-Box-Spielekonsole wird die Beantwortung der Frage sein, ob Microsoft zukünftig einen erfolgreichen Gaming-Streaming-Service in der Cloud etablieren kann.

Angeblich wird das entsprechende Produkt intern „Netflix for games“ genannt als klarer Hinweis auf die großen Ambitionen dieses Dienstes.

Spätestens mit der Ankündigung von Google, mit Google Stadia einen eigenen Gaming Streaming Service anzubieten, der Konsolen überflüssig machen wird, ist die Disruption des Konsolenmarktes nicht mehr weit.

Auch Amazon soll einen entsprechenden Cloud Service planen.

Die Bewertung der Microsoft Aktie

Nun wird Microsoft also mit USD 1 Billion bewertet.

Wenn man sich den Langfristchart anschaut, mag man zurückschrecken ob der steilen Kurve nach oben und vermuten, die Aktie sei grandios überbewertet.

Und tatsächlich ist die Microsoft Aktie im langjährigen Vergleich eher teuer.

Während die Aktie in 2013 für ein KGV von 10 zu haben war, bezahlt man derzeit das 30-fache des Gewinns der letzten 12 Monate.

Allerdings ist diese ungleich höhere Bewertung durchaus begründet im Umsatzmix, der Wachstumsdynamik und durch den immer größer werdenden Anteil wiederkehrender Umsätze.

Wir sind begeistert davon, wie breit diversifiziert Microsoft 5 Jahre nach dem Amtsantritt von Satya Nadella in vielen wichtigen Zukunftsmärkten aufgestellt ist.

Das EV/Sales Verhältnis von 7 ist teuer, aber nicht unverhältnismäßig.

Wir gehen davon aus, dass Microsoft eine gute Chance hat, seinen Unternehmenswert auch in den kommenden 5 Jahren nochmals erheblich zu steigern.

Die Microsoft Aktie bleibt daher für uns ein Basisinvestment im Portfolio von The Digital Leaders Fund.


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Stefan Waldhauser

Stefan Waldhauser

Stefan Waldhauser war in seinem gesamten Berufsleben in der High-Tech-Industrie tätig. Er hat sein eigenes Software-Unternehmen gegründet, internationalisiert und vor einigen Jahren ins Silicon Valley verkauft. Der Wirtschaftsmathematiker investiert seit 30 Jahren erfolgreich in Aktien und ist Co-Founder des Digital Leaders Fund.

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