Die VW Aktie hat in den letzten Wochen einen enormen Kurszuwachs hingelegt. Schon zum Start unseres Fonds vor drei Jahren hatten wir indirekt via der Porsche SE Holding Aktie in Volkswagen investiert und hier im Blog begründet, warum wir VW als Digital Leader sehen. Wir waren damals zu optimistisch was die Geschwindigkeit des Transformationsprozesses angeht.
Ein Jahr später in 2019 bekräftigten wir nochmals, warum wir trotz Auto-Krise in den VW Konzern investieren. Schon damals gehörte die Porsche SE Aktie zu den Top-10 Holdings unseres Fonds, unser Fazit war damals: “Wir warten geduldig auf eine Neubewertung im Laufe der nächsten Jahre.” Vor ziemlich genau einem Jahr haben wir zuletzt hier erläutert, “warum wir die Ausverkaufspreise im Corona-Crash genutzt haben, um unsere Position der Porsche Aktie aufzustocken.”
Seit diesem Statement ist unsere Geduld mit der VW / Porsche Aktie reichlich belohnt worden. Der Kurs der Porsche SE Holding (Vz) hat sich in den vergangenen 12 Monaten nahezu verdreifacht. Der Kurs der VW Stammaktien ist zuletzt sogar noch schneller gestiegen, doch dazu später mehr.
Mit Begeisterung und zugegebenermaßen auch mit etwas Genugtuung beobachten wir, dass plötzlich viele den Volkswagen Konzern als aussichtsreichsten Tesla-Rivalen ansehen.
In dieser Woche ist die Porsche SE sogar in den MDAX eingezogen. Das ist allerdings für uns eher eine Randnotiz, die wir bei unserem Investment Case nicht unbedingt auf der Rechnung hatten. Dennoch freuen wir uns natürlich über die Indexzugehörigkeit, die der Porsche Aktie mehr Aufmerksamkeit und eine steigende Liquidität verleihen wird.
Es ist jetzt an der Zeit, uns nicht nur für unsere Geduld auf die Schulter zu klopfen, sondern auch kritisch zu hinterfragen, ob diese Entwicklung fundamental gerechtfertigt ist und ob wir die inzwischen besonders hoch gewichtete Porsche SE Aktie im Portfolio von The Digital Leaders Fund auch weiterhin übergewichten wollen.
Inhaltsverzeichnis
Ergebnisse im Krisenjahr 2020
Der VW Konzern hat sich im 2. Halbjahr 2020 erstaunlich schnell von der Corona-bedingten Schwäche im 1. Halbjahr erholen können.
Zwar hat der Konzern 2020 “nur” 9,3 Millionen und damit 15 Prozent weniger Fahrzeuge an Kunden ausgeliefert als in 2019. Der Umsatzrückgang betrug ca. 12 Prozent. Dennoch hat der VW Konzern im Krisenjahr operativ fast €10 Milliarden und somit eine operative Marge von 4,3 Prozent, verdient. Das entspricht zwar einem Gewinneinbruch von 43 Prozent gegenüber 2019, aber es ist gerade im internationalen Branchenvergleich ein durchaus respektables Ergebnis. Im Q4 2020 wurde das Vorkrisenniveau sogar schon wieder übertroffen.
Beim Blick auf die Zahlen der einzelnen Marken für 2020 ist offensichtlich, dass Porsche mit einem nahezu unveränderten Umsatz von €26 Milliarden und einer stabilen operativen Rendite von über 15 Prozent das Ergebnis gerettet hat. Während Audi angesichts einer Halbierung der Rendite auf 5,5 Prozent noch ganz gut durch die Krise kam, musste man sich bei der Kernmarke Volkswagen doch arg strecken, um wenigstens eine schwarze Null in Form einer Mini-Rendite von 0,6 Prozent ausweisen zu können.
Ziele für 2021 – VW kopiert die Tesla Strategie
Im Mittelpunkt der Ziele für das laufende Geschäftsjahr steht neben einer deutlichen Steigerung der Rendite ein kräftiger Sprung bei der E-Mobilität. Es sollen 300.000 reine E-Autos und weitere 150.000 Hybrid-Autos ausgeliefert werden, die über einen Verbrenner-Motor verfügen, aber zumindest auf der Kurzstrecke elektrisch unterwegs sind. Das wären mehr als doppelt so viele E-Autos wie 2020.
Tesla will in diesem Jahr gemäß offizieller Guidance ca. 750.000 E-Autos ausliefern, das intern ausgegebene Ziel soll angeblich sogar bei einer Stückzahl von 1.000.000 Fahrzeugen liegen.
“Nachahmung ist die höchste Form der Anerkennung.” (Oscar Wilde) – Genau diese Form der Anerkennung lässt VW seinem Herausforderer Tesla zukommen. Herbert Diess ist sich nicht zu stolz, um mit seinen Ankündigungen die erfolgreiche Tesla-Strategie mehr oder weniger schamlos zu kopieren.
Online-Verkauf von E-Autos
So ist ab Sommer 2021 der Online-Verkauf von E-Autos der ID-Reihe geplant. Kunden sollen dann die Möglichkeit haben, den kompletten Kaufprozess der ID. Familie von der Konfiguration bis zum Abschluss eines Leasingvertrags, online zu durchlaufen. Das ist nicht weniger als ein Tabubruch im VW-Ökosystem und wäre noch vor wenigen Jahren als Kampfansage gegen die eigenen Händler betrachtet und entsprechend verworfen worden.
Software-Updates
Ebenfalls ab Sommer wird Volkswagen dann wohl endlich in der Lage sein, “Over-the-air” Software-Updates für die ID. Fahrzeuge automatisch d.h. ohne die Notwendigkeit eines Werkstattbesuches einzuspielen. Bei Tesla ist das schon seit knapp 10 Jahren möglich. Die Beherrschung dieser Technologie ist auch eine Voraussetzung dafür, dass man die eigenen E-Fahrzeuge zukünftig als Abo anbieten, nutzungsabhängig abrechnen und mit zubuchbaren Services Zusatzgeschäft generieren kann.
Entsprechende Pilotprojekte für ein Subskriptions-Modell, bei dem Kunden die E-Autos nutzungsabhängig bezahlen, sollen in 6 deutschen Städten im Sommer 2021 starten. Werkstattleistungen, Versicherung und Wertverlust sind dann natürlich schon einkalkuliert.
Eigene Batterieproduktion
Insbesondere die VW Strategie zum Aufbau eigener Batterieproduktionen kommt bekannt vor, wenn man die Tesla Geschichte verfolgt hat. Durch den Aufbau von 6 Batteriezellfabriken in Europa, größtenteils in Eigenregie betrieben, will VW sich unabhängig von asiatischen Lieferanten machen.
Genau wie Tesla will sich VW zukünftig beim Ausbau der Ladeinfrastruktur nicht auf die Politik verlassen. Gemeinsam mit Partnern aus der Energiebranche wie BP und der spanischen Iberdrola wird man z.B. an Tankstellen bis 2025 18.000 eigene Ladepunkte in Europa schaffen.
Und Herbert Diess hat von Elon Musk auch gelernt, dass es wichtig ist, nicht nur Gutes zu tun, sondern es auch entsprechend zu verkaufen: So hat VW seine langfristige Technologie-Roadmap bzgl. der kritischen Themen wie Batterie- und Ladeinfrastruktur medienwirksam auf einem eindrucksvollen “Power Day” vorgestellt.
Kritische Branchenbeobachter sahen in vielen Ankündigungen tatsächlich nicht mehr als eine Kopie der Tesla Strategie. Wie erfolgreich VW als Copycat ist, das wird die Zukunft zeigen. Zumindest hat Herbert Diess bewiesen, dass er es ebenfalls verstanden hat, wie man den eigenen Aktienkurs durch große Ankündigungen beleben kann. 😉
Was ist dran am Porsche IPO?
Spätestens seit dem erfolgreichen Ferrari IPO 2015 wurde immer wieder mal darüber spekuliert. Auch nach einem viel beachteten Bericht des manager magazins vom Februar 2021 folgte kein Dementi aus Wolfsburg. Man darf als Investor mittlerweile davon ausgehen, dass es wohl tatsächlich mehr oder weniger konkrete Pläne für einen Börsengang der Marke Porsche (frühestens in 2022) gibt.
Denn man hat längst erkannt, dass die Marke Porsche aufgrund des großen Erfolges des Elektro-Renners Taycan vom Kapitalmarkt im Gegensatz zu Volkswagen wohl nicht wie ein Automobilhersteller der Old Economy, sondern eher wie ein Technologieunternehmen bewertet werden würde.
Eine Bewertung der hochprofitablen Porsche Marke von €100 Milliarden erscheint uns durchaus realistisch. Das wäre ein EV/Sales-Verhältnis von gut 3. Der Erzrivale Tesla wird auch nach der Kurskorrektur der letzten Monate noch immer mit einem EV/Sales-Verhältnis von über 10 bewertet.
Sollte die Porsche Marke als eigenständiges börsengehandeltes Unternehmen vom Kapitalmarkt tatsächlich ein solches €100 Milliarden Preisschild bekommen, so würde die Unterbewertung des VW Konzerns endgültig offenbar.
Die Bewertung der VW/Porsche Aktie
Eine Bewertung wie ein Technologiekonzern ist das klare langfristige Ziel von Herbert Diess. Und diese Ambitionen sind wichtig, denn VW muss in Software und autonomes Fahren investieren wie ein Tech-Konzern – warum sollte man dann dauerhaft den Malus der Old Economy mit sich herumtragen?
Aber bis zur Bewertung wie ein Tech-Konzern ist es für VW auch nach dem steilen Kursanstieg noch ein weiter Weg. VW wurde in den vergangenen Jahren zeitweise bewertet wie ein Pleitekandidat. Dieses Bild ist mittlerweile korrigiert, das EV/Sales-Verhältnis beträgt 1,3.
Tesla wurde in den vergangenen Jahren stets bewertet wie ein Unternehmen vom anderen Stern. Immer noch werden von viel beachteten Investoren wie Cathie Wood’s ARK Invest mittelfristige Kursziele bis 2025 von 3.000$ pro Tesla Aktie ausgegeben, was einem Wert von über $2,5 Billionen entsprechen würde.
Unsere Prognose bis 2025 steht dazu im krassen Gegensatz und sieht vor, dass Tesla bis dahin doch eher wieder als irdisches Unternehmen eingestuft wird.
Die unterschiedlichen Bewertungen von Tesla (EV aktuell $636 Milliarden) und VW (EV aktuell $354 Milliarden) sollten sich damit weiter von beiden Seiten aneinander annähern.
Weitere Beteiligungen der Porsche SE
Auch wenn die weiteren Beteiligungen der Porsche SE von der Größe her eher unbedeutend für das Ergebnis und unseren Investment Case sind, so ist es doch interessant zu beobachten, dass die Venture Capital Investments der vergangenen Jahre sich recht erfolgreich entwickeln.
Aeva Technologies entwickelt Lidar Sensoren für autonome Fahrzeuge. Das Unternehmen ist nach der Fusion mit einer SPAC seit einigen Tagen unter dem Kürzel $AEVA an der NYSE notiert. Die Porsche SE ist seit Anfang 2018 mit einigen Prozentpunkten an Aeva beteiligt.
Auch der 3D-Drucker-Hersteller Markforged, an dem die Porsche SE seit 2017 beteiligt ist, hat seinen IPO im Rahmen eines SPAC-Deals für 2021 angekündigt.
In 2020 hat man sich zudem an Aurora Labs aus Israel beteiligt, die Software für “Over the Air”-Updates in Fahrzeugen entwickelt.
Warum wir über die Porsche SE in VW investieren?
In den vergangenen Wochen sind die relativ marktengen VW Stammaktien noch viel stärker gestiegen als die im DAX notierten VW Vorzugsaktien und die nun in den MDAX eingezogenen Porsche SE Vorzüge.
Der Grund für diese extremen Ausschläge ist wohl in den USA zu finden. In Reddit Foren wie “Wall Street Bets” wurde VW als das neue Tesla gefeiert, entsprechend zockten viele US-Kleinanleger zuletzt auch mit den USA gehandelten ADRs auf die VW Stammaktie. Die sind aber relativ illiquide, weil sie zu mehr 90 Prozent von den Großaktionären Porsche SE, dem Land Niedersachsen und dem Emirat Katar gehalten werden.
Sinnvoller und wesentlich preisgünstiger als via ADR kann man sich über die Porsche SE am VW Konzern beteiligen. Die Porsche SE Holding hält (Stand 31.12.20) die Mehrheit i.H.v. 53,3 Prozent der Stimmrechte bzw. Stammaktien und 31,4 Prozent am insgesamt gezeichneten Kapital der Volkswagen AG. Knapp 2 Porsche SE Aktien entsprechen einer VW Stammaktie. Auf Basis der aktuellen Kurse von 302€ für die Volkswagen Stämme und 87€ für die Porsche SE Vorzüge errechnet sich aktuell sogar ein historisch hoher Holding-Abschlag von 46 Prozent.
Ein Abschlag in dieser Höhe ist unserer Meinung nach auch durch die seit Jahren anhängigen mehr als €5 Milliarden schweren Klagen gegen die Porsche SE wegen angeblicher Fehlinformation im Zusammenhang mit dem gescheiterten Übernahmeversuch von VW durch Porsche in 2008 nicht ansatzweise zu rechtfertigen. Im aktuellen Geschäftsbericht 2020 der Porsche SE sind diese Rechtsstreitigkeiten (ab Seite 38) ausführlich dargelegt.
Fazit
Wir glauben nach wie vor daran, dass der VW-Konzern die enorme Kraftanstrengung seiner eigenen Transformation bewältigen und sich zum echten Digital Transformation Leader entwickeln kann. Daher wollen wir langfristig investiert bleiben.
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Disclaimer
The Digital Leaders Fund und/oder der Autor und/oder verbundene Personen oder Unternehmen besitzen Anteile von der Porsche Holding SE. Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.
