Speed Updates: Nu Bank, Tencent, Sea, Shoper, Yalla und JD

20. Mai 2022

Diese Woche haben eine ganze Reihe von Emerging Markets Aktien ihre Zahlen präsentiert. Es ist alles dabei: the Good, the Bad and the Ugly. Während Nu bei Wachstum und Profitabilität überrascht und Sea die Metamorphose von Wachstum zu Profitabilität antritt, zeigen die Ergebnisse von Tencent, wie tiefgreifend die Umwälzungen in China sind.

Nu Bank

Der Held der Berichtssaison war der Börsen- und Portfolio- Neuling Nu. Das Unternehmen hat die Erwartungen der Analysten zum zweiten Mal in Folge deutlich übertroffen. Der Umsatz im ersten Quartal lag mit 877 Millionen US-Dollar um sagenhafte 39 Prozent über dem Konsensus.

Auch der Verlust nach US-GAAP lag mit 45 Millionen Dollar bei nur halb soviel wie geschätzt. Bereinigt um aktienbasierte Vergütungen machte Nu sogar einen unerwarteten Gewinn von 10 Millionen Dollar.

Die Anzahl der Kunden konnte um sagenhafte 5,7 Millionen auf 59,6 Millionen gesteigert werden. In Brasilien wird mit 57,3 Millionen Kunden jetzt ein Drittel der Erwachsenen Bevölkerung bedient. Für 54 Prozent der monatlich aktiven Kunden seit über einem Jahr ist Nu die Hausbank. Die Einlagen schwollen um 30 Prozent auf 12,6 Milliarden Dollar an, das sind aber immer noch nur 2 Prozent aller Einlagen im Lande; es besteht also noch viel Potential. In Mexiko bedient man mit 2,1 Millionen Kunden (50 Prozent QoQ) gerade einmal 2 Prozent der aktiven Bevölkerung, ist aber schon der führende Emittent von Kreditkarten.

Dank zusätzlicher Produkte sprang einer meiner Lieblings-Parameter ARPAC (average monthly revenue per active client) von 5,5 auf 6,7 US Dollar an. Die Kosten pro Kunde (Monthly average Cost to serve per active customer) fielen dagegen noch einmal deutlich auf 0,73 Dollar.

Nach der Veröffentlichung explodierte die Aktie zunächst um 15 Prozent. Allerdings lief auch gleichzeitig der Lock-up für alle Altaktionäre ab. Der Verkaufsdruck brachte die Aktie auf unter 4 Dollar zurück. Das war für uns eine Kaufgelegenheit, und wir haben unsere kürzlich erworbene Einstiegsposition noch einmal deutlich erhöht.

Tencent

Die zweite Auszeichnung geht an den chinesischen Präsidenten XI. Dem ist es nämlich mit Regulierungswut und Pandemieübereifer gelungen, was der amerikanischen Konkurrenz versagt blieb: Die großen heimischen Technologiechampions unprofitabel zu machen.

An der Börse werden die Zahlen als “kick in the shins” bezeichnet. Im Vergleich zum Vorjahr brach der Gewinn um 52 Prozent ein, gegenüber dem letzten Quartal waren es sogar 75 Prozent.

Der Umsatz lag auf dem Niveau des Vorjahres. Sowohl das nationale und internationale Gaming als auch Video-Streaming Geschäft stagnierten. Das Werbegeschäft kollabierte im Jahresvergleich um 18 Prozent, nur bei Fintech sah man im Jahresvergleich noch steigende Umsätze. Aber auch hier gibt es einen Rückgang zum letzten Quartal. 

Der Kurs hatte das offensichtlich schon eingepreist. Wir haben unsere Position im EMDL noch einmal reduziert, weil wir entgegen den sporadischen Beteuerungen der chinesischen Führung, dass die regulatorische Situation in absehbarer Zukunft besser wird, Zweifel hegen und Taten sehen wollen. Einzig das Aktienrückkaufprogramm und die niedrige Bewertung spricht für die Aktie.

Sea

Die Ergebnisse von Sea sind dieses Jahr analytisch die interessantesten von allen Portfolio Holdings des EMDL. Hier kann man “live” beobachten, wie das Unternehmen seine Strategie an die veränderten Rahmenbedingungen der Märkte anpasst. Anleger fordern jetzt Gewinne, nicht mehr nur Wachstum.

Der Umsatz im Gaming Bereich fällt vor allem, aber nicht nur, aufgrund des Rauswurfs aus Indien deutlich. (Im letzten Quartal wurden nur noch 800 Millionen Dollar erlöst. In den Vorquartalen schwankte diese Zahl zwischen 1,1 und 1,2 Milliarden.)

Der fehlende Cashflow zwingt das Unternehmen, das Ende des unprofitablen Wachstums in der E-Commerce Sparte einzuläuten. Ein erstes Ergebnis der Kehrtwende konnte man in den ersten Quartalszahlen erkennen: der Umsatz der E-Commerce Sparte fiel um rund 5 Prozent gegenüber dem Vorjahresquartal auf 1,5 Milliarden Dollar. Die Take Rate verbesserte sich indes von 6,8 auf 7,3 Prozent.

Im Ergebnis verbesserte sich das EBITDA auf „nur“ minus 743 Millionen – was einer Reduzierung des Vorsteuerverlusts um 15 Prozent gegenüber dem vierten Quartal 21 bedeutet.

Richtig zur Sache wird es aber erst im aktuellen Quartal gehen. Auf den Philippinen ist die Market Place Commission seit dem 18. April von 1 Prozent auf 2 Prozent gestiegen. In Taiwan wurde diese Gebühr von 2-3 Prozent auf 3-4 Prozent am 1. Mai angehoben. In Thailand und Singapur wurde sie mit 1 Prozent beziehungsweise 2 Prozent am ersten Mai überhaupt erst eingeführt. In Brasilien wurde zum 1. Mai das Limit für kostenlose Lieferung von 50 auf 59 REAL angehoben. Auch die Konkurrenz zog bei den Steigerungen teilweise mit. Die nächsten Zahlen dürften also noch einmal deutlich interessanter werden, weil die Auswirkungen der Preiserhöhungen auf Umsatz und Profitabilität besser erkennbar werden sollten. Wir sind von den Zahlen nicht gänzlich überzeugt. Der Umsatzschwund bei Garena ist größer als die marginalen Verbesserungen im E-Commerce.

Yalla

Yalla macht seine Umsätze vornehmlich im Mittleren Osten, einer der wenigen Regionen, deren Wirtschaft von den aktuellen Ereignissen eher profitiert. Bei den Zahlen gab es keine großartigen Überraschungen: MAU 29,2 Millionen (+55 Prozent YoY und 4 Prozent QoQ) und weit wichtiger, zahlende Kunden 9,4 Millionen (+61 Prozent YoY und 12 Prozent QoQ).

Beim Umsatz wurde mit 72,3 Millionen US-Dollar (+6,9 Prozent YOY) die Guidance leicht übertroffen. Bei der Forward Guidance muss man die leichte Saisonalität berücksichtigen. Für das zweite Quartal erwartet das Management 66-70 Millionen Dollar, im Vorjahr waren es 66 Millionen Dollar.

Der Reingewinn war mit 17,7 Million Dollar etwas niedriger als im Vorjahr (19,8 Millionen) und dem Vorquartal (19,1 Millionen). Das lag vor allem auch an den Entwicklungskosten der zwei angekündigten Hard Core Mobile Games, die im dritten Quartal kommen und so wieder für steigende Umsätze sorgen sollen.

Yalla hat ein aktuelles KGV von rund 6, zudem hat das Unternehmen 368 Millionen Cash auf der Bilanz. Damit liegt das EV/EBITDA bei 1,3.

Im laufenden Jahr hat das Unternehmen keine Aktien zurückgekauft, unserer Meinung nach eine verpasste Chance. Auf der anderen Seite verstehen wir das Unternehmen, das in der aktuellen Phase das Pulver für mögliche Opportunitäten zum Beispiel für M&A trocken halten möchte.

Shoper

Die Zahlen waren gut. Der Store GMV (Umsatz aller Stores) lag mit 1,68 Milliarden Zl. 38 Prozent über dem Vorjahreswert und im Rahmen der Guidance. Die Take Rate lag bei 1,57 Prozent mit 27 Basispunkten über dem Vorjahreswert und 13 Basispunkte über dem vierten Quartal 21. Der Quartalsumsatz lag mit +67 Prozent im Jahresvergleich ebenfalls im Rahmen der Erwartungen.

Auch das EBITDA von 7,7 Million Zl., ein Wachstum von 21 Prozent zum Vorjahr, lag im Rahmen der Guidance. Der Markt ist allerdings zunehmend von der seit dem IPO stetig fallenden EBITDA Marge (zuletzt 29 Prozent) irritiert. Dazu kommt ein Reingewinn von 4,3 Millionen Zl. der unter den Erwartungen und 5 Prozent unter dem Vorjahreswert lag.

Eigentlich sollte das alles nicht verwundern, das Management hatte bereits im April darauf hingewiesen, dass es sich auf das Wachstum und nicht auf die Margen konzentrieren wird. Das reicht dem Markt allerdings aktuell angesichts eines Sales Multiple von 10 für 2021 und 7 für dieses Jahr nicht mehr aus, denn auch Shopify ist deutlich günstiger geworden. Und die Shoper Aktie wurde zunächst entsprechend deutlich abgestraft, erholte sich aber wieder. Wir hatten bei deutlich höheren Kursen im letzten Jahr reduziert, wenn im Nachhinein auch nicht genug. Die Aktie sieht auf dem aktuellen Niveau mit einem EV/EBITDA für 2022 von 21 nicht mehr teuer aus. Wir behalten unsere aktuelle Position bei.

JD

Mit Spannung waren am Dienstag die Finanzzahlen für das erste Quartal 2022 von JD.com erwartet worden. Die landesweiten Lockdowns in China, die bereits im März begonnen hatten, verhießen eigentlich nichts Gutes. Dennoch hat JD.com solide Zahlen vorgelegt und damit für eine Überraschung gesorgt: ein Umsatzwachstum von 18 Prozent im Jahresvergleich und ein Non-GAAP Nettogewinn von 4 Milliarden Yuan (erwartet waren 2,3 Milliarden). Die Zahl der jährlichen aktiven Kunden stieg im ersten Quartal um 16 Prozent im Jahresvergleich und um 10,8 Millionen im Vergleich zum vorherigen Quartal.

Der Ausblick ist allerdings alles andere als rosig: Das Unternehmen prognostizierte aufgrund der anhaltenden Auswirkungen der COVID-Sperren für das zweite Quartal ein flaches Umsatzwachstum. Das für das Unternehmen so wichtige E-Commerce Festival am 18. Juni („618“), das traditionell die Hälfte der Umsätze im zweiten Quartal ausmacht, steht derzeit immer noch unter dem Schatten der COVID-Lockdowns. Noch ist nicht alles verloren für dieses Quartal, aber viel wird davon abhängen, wie schnell China einen Ausweg aus seiner jetzigen Zero-COVID-Policy finden kann.

Übersicht

Für Abonnenten unseres Newsletters haben wir eine Übersicht über die Ergebnisse der hier besprochenen Portfolio Unternehmen und die wichtigsten Bewertungs- und Wachstumskennzahlen zusammengestellt.

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Steffen Gruschka

Steffen Gruschka

Steffen war von 1998 bis 2006 im Fondsmanagement der DWS als Leiter Aktien Osteuropa tätig und dort für bis zu 5 Mrd. Euro AuM verantwortlich. Er wurde für seine Arbeit als Fondsmanager mehrfach prämiert u.a. wurde er von der Zeitschrift Finanzen 2003 mit dem DWS Russia als Fondsmanager das Jahres ausgezeichnet. Anschließend machte er sich in London selbständig und verwaltete über 10 Jahre lang Hedge Fonds. Anfang 2021 stieg er als Partner bei Pyfore Capital ein und ist seither für das Fondsmanagement des EM Digital Leaders verantwortlich.

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