Die Globalisierung ist an unserem Blick auf die Märkte vorbeigegangen. Wir sehen den DAX als „deutschen“ Index. Aber die Geschicke der Unternehmen werden anderswo bestimmt. Es lohnt sich daher, die Zusammensetzung von Indizes durch die Brille der Globalisierung zu betrachten – nicht nur, um Chancen zu erkennen, sondern auch für das Risikomanagement.
Die deutsche Wirtschaft schwächelt in diesem Jahr, und Anleger richten besorgte Blicke auf die Kurven der DAX-Tafel in Sendungen wie „Börse vor acht“. Die implizite Annahme: Der DAX, also der Index der größten börsennotierten Unternehmen in Deutschland, ist ein Spiegel der deutschen Wirtschaft. Das ist historisch gesehen nicht falsch, da die Wurzeln der Konzerne in Deutschland liegen, aber faktisch ist der DAX längst nicht mehr eine Ansammlung „deutscher“ Champions. Eher müssten Anleger ihr Augenmerk auf die Fieberkurve des chinesischen BIP-Verlaufs richten, um den Zustand der deutschen Wirtschaft zu taxieren.
Ja, wer im DAX vertreten sein will, muss an der Deutschen Börse (korrekt: Frankfurter Wertpapierbörse) notiert sein und seinen juristischen oder operativen Sitz in Deutschland haben. Aber das war es dann auch schon. Wo ein Konzern seinen Umsatz erzielt, ist eine ganz andere Sache.
Wenn der Bonus in China erwirtschaftet wird
Deutschland war bekanntermaßen lange Zeit der globale „Exportweltmeister“, und das macht sich natürlich an den Umsatzquellen der DAX-Konzerne Umsatz bemerkbar. „Ein Großteil eures Bonus wird in China erwirtschaftet“, brachte es der ehemalige VW-Chef Herbert Diess in einem Gespräch mit Führungskräften auf den Punkt. Laut aktuellem Geschäftsbericht erwirtschaftete VW 2022 nur 55 Prozent seines Umsatzes in Europa. Im Jahr 2021 soll VW laut Schätzungen 68 Prozent seines Nettogewinnes in China erwirtschaftet haben, bei BMW und Mercedes-Benz sollen es zwischen 53 und 51 Prozent sein.
Weiten wir den Blick auf die wichtigsten Segmente des deutschen Aktienmarkts. Die untere Tabelle zeigt, wo die deutschen Unternehmen im DAX, MDAX, TecDAX und SDAX ihre Umsätze erzielen. Während die Unternehmen im DAX im Schnitt unter einem Drittel ihres Umsatzes in der Eurozone erzielen, sind es gut 57 Prozent beim SDAX. Ähnlich international wie der DAX ist auch der TecDAX ausgerichtet; der MDAX befindet sich dagegen im Mittelfeld mit Blick auf des Umsatzanteils der Eurozone. Eminent wichtig sind die USA für alle vier der deutschen Indizes, wobei das vor allem für den TecDAX gilt. Emerging Asien, also vor allem China, folgt in der Regionen- bzw. Ländergruppe auf Rang drei hinter den USA.
DAX vs. SDAX: Wer ist der König von Deutschland?
Bohrt man eine Ebene tiefer, dann zeigt sich, dass DAX-Unternehmen nur etwas über 18 Prozent ihres Umsatzes in Deutschland erzielen, dagegen knapp 25 Prozent in den USA und knapp zehn Prozent in China. Der „deutscheste“ aller vier Indizes ist der SDAX, dessen Unternehmen im Schnitt 43 Prozent ihres Umsatzes in Deutschland erzielen, derweil die Quote beim MDAX bei gut 30 Prozent liegt. Die höchste China-Quote weist übrigens der TecDAX auf, dessen Unternehmen sogar einen Tick China-lastiger sind als DAX-Unternehmen. Die niedrigste China-Umsatzquote weist der SDAX mit knapp 6 Prozent auf.
Globalisierung total oder Deutschland ist kein Einzelfall
Doch natürlich ist die Globalisierung kein deutsches Phänomen, auch wenn die deutsche Wirtschaft sehr stark exportorientiert ist. Eine Auswertung von Morningstar per Ende Mai 2022 zeigt den Anteil des Inlandsgeschäfts der Unternehmen in den 48 Länder-Aktienindizes. Die internationale Ausrichtung Deutschlands ist anhand eines Inlands-Umsatzanteils von 23 Prozent deutlich. Spiegelbildlich dazu zeigt sich die Bedeutung des US-Binnenmarkts für US-Konzerne anhand des USA-Umsatzanteils von 62 Prozent.
Leser werden jedoch vielleicht erstaunt darüber sein, dass der Schweizer Aktienmarkt der internationalste weltweit ist – nur neun Prozent des Umsatzes börsennotierter Schweizer Konzerne wird innerhalb der Landesgrenzen erzielt, die Niederlande, Irland, Dänemark, Schweden und Finnland sind ebenfalls weitgehend auf das Auslandsgeschäft konzentriert. Dagegen sind – neben den USA – viele Emerging Markets eher binnenorientiert, wie die untere Grafik zeigt.
Fazit: Chancen und Risiken der Globalisierung
Bisher haben Anleger die Globalisierung als Chance verstanden. Heute wird in erster Linie von einem „De-Risking“ gesprochen, wenn es um die Gestaltung der Beziehungen zu China geht. Das ist nur eine vornehme Umschreibung, dass die Industrieländer daran arbeiten, die Abhängigkeit von China zu reduzieren. Man kann es auch getrost „De-Coupling“ nennen, ein Wort, das die auf Etikette bedachte Diplomatensprache vermeidet, das es aber durchaus trifft – siehe das protektionistische Subventionsprogramm der USA, das euphemistisch als „Inflation Reduction Act“ bezeichnet wird.
Bisher haben viele Konzerne auf den Erhalt des Status Quo gehofft. Das wohl eklatanteste Beispiel für diese Linie ist das Festhalten von VW an seinem Werk in der Uiguren-Region, obwohl die Einrichtung von Straflagern und die Inhaftierung Millionen von Uiguren ab 2017 seit Jahren bekannt ist. Zugleich herrscht in der deutschen Automobilbranche eine geradezu panische Angst davor, im Wettbewerb um E-Mobilität in China hinter Konkurrenten wie BYD oder NIO zurückzufallen. Was allem Anschein nach bereits passiert. Im ersten Quartal befand sich kein einziges deutsches Modell unter den zehn meistverkauften E-Autos in China. Nur Tesla schaffte es in die chinesischen Top zehn. Wenn Wohl und Wehe deutscher Konzerne von Geschäften mit Diktaturen abhängt bei gleichzeitig unsicheren Perspektiven kann man Globalisierung auch als Risiko verstehen.
Wenn der Export im Zuge einer Abkoppelung des Westens von China gedrosselt wird, und die USA und Europa sich in einem Standortwettbewerb verzetteln, dann ist das unschön für vulnerable Geschäftsmodelle, die „All in“ gegangen sind bei der Globalisierung. Auch wenn Unternehmen wie Apple ebenfalls stark von Auslandsstandorten abhängig sind, dürften die eher auf die Binnenwirtschaft ausgerichteten US-Konzerne in einer Phase des „Roll-backs“ der Globalisierung gegenüber DAX-Konzernen im Vorteil sein. Heute ist Resilienz gefragt, was für binnenwirtschaftlich ausgerichtete Märkte einfacher ist als bei den deutschen Export-Champions. Hustet China, bekommen viele von ihnen eine Lungenentzündung. Die Analyse von Daten, die ungesunde Abhängigkeiten und Klumpenrisiken im operativen Geschäft aufzeigen, dürfte künftig zum kleinen Einmaleins des Investierens zählen.
Disclaimer
Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.
