Woodford – Die größte Fondspleite Europas seit Jahren und ihre Folgen

Am 28. September 2015 besuchten mich die beiden Consultants Nick Baker und Neil Curham in meinem Büro in der Old Broad Street. Ich war damals in Diensten der Deutschen Bank und verantwortlich für die Digitalisierungsstrategie der Deutschen Asset & Wealth Management. Nick hatte zusammen mit anderen Partnern das Beratungshaus Alpha FMC gegründet und zu einem führenden Consultant für die Assetmanagement-Branche ausgebaut. Alpha hatte ein Jahr zuvor bei einem der spektakulärsten Fondsgründungen in UK mitgewirkt: Woodford Investment Management. Neil Woodford hatte mit seinem Equity Income Fonds 18 Monate nach Gründung seiner Fondsboutique mehr als 6 Milliarden Pfund eingesammelt.

Alpha FMC hatte zusammen mit anderen Partnern eine sehr erfolgreiche digitale Distributionsplattform und Strategie für Woodford aufgebaut. Woodford legte für seine Anleger alle Portfoliobeteiligungen offen, veröffentlichte als Teil der Contentmanagement-Strategie regelmäßig Beiträge zu Unternehmen und Kapitalmärkten, hatte vom ersten Tag an Salesforce als CRM integriert, Pardot (heute Salesforce) für die Marketing-Automation genutzt und frühzeitig für Kundenakquise und -Engagement auf Business-Analytics-Tools gesetzt. Nach Angaben von Alpha FMC hatte man im ersten Jahr 17.000 Vermittler erreicht. Die offene Kommunikation und digitale Strategie trug zum Erfolg von Woodford Funds bei. Das dramatische Scheitern der Fondsboutique hatte allerdings ganz andere Gründe.

Aufstieg und Fall des „britischen Warren Buffett“

Neil Woodford konnte auf eine sehr erfolgreiche Geschichte als angestellter Fondsmanager zurückblicken, bevor er im Januar 2014 eigene Wege ging und im Mai den CF Woodford Equity Income auflegte. Bei seinem letzten Arbeitgeber Invesco Perpetual hatte er zuletzt Anlagegelder von mehr als 30 Milliarden Pfund verwaltet.

Anleger, die 1988 1.000 Pfund in den Invesco Perpetual High Income Fund investiert hatten, freuten sich im Jahr 2013 über 25.000 Pfund. Ein vergleichbares Investment in den FTSE 100 hätte nur 10.000 Pfund erbracht. Woodford wurde der bekannteste Fondsmanager in UK und ein Superstar.

Als er seinen Sitz fernab der Bankmetropole London nach Oxford verlegte wurde er in Anlehnung an Warren Buffett von manchen als „das Orakel von Oxford“ bezeichnet. Viele seiner institutionellen Kunden folgten ihm. Über die Handels- und Fondsplattform Hargreaves Lansdown und über den Vermögensverwalter St. James’s Place investierten auch tausende Privatkunden in Woodfords Fonds. In der Spitze verwaltete der Manager 2017 mehr als 15 Milliarden Pfund Anlagevermögen.

Woodford Fonds – Liquidity Crunch

Doch bereits Ende 2016 schien das Anlegerglück Woodford verlassen zu haben. Im Sommer 2016 entschied sich eine knappe Mehrheit der Briten, die zur Wahlurne gegangen waren, für den Brexit. Anleger fingen an Geld von den Fonds abzuziehen, die auf UK fokussiert waren, so auch vom Equity Income. In 2017 erschien der Name Woodford immer häufiger im Zusammenhang von kleinen Einzelwerten, die brutal an der Börse abstürzten, so zum Beispiel Utilitywise, Purplebricks, Provident Financial, Capita und Kier Group.

Teilweise hielt Woodford über 30 Prozent der Aktien dieser Unternehmen. Die Performance schmolz dahin, die Artikel in der Financial Times wurden immer kritischer, und Kunden zogen weiter ihr Geld ab. Hatte der Equity Income im Mai 2017 noch 10,2 Milliarden Pfund Assets under Management (AuM), so schmolz das Volumen bis März 2019 auf 4,8 Milliarden Pfund ab.

Hatten noch zuvor die gewaltigen Mittelzuflüsse zu steigenden Kursen geführt, da Woodford viele dieser kleinen Einzelwerte mit seinen Käufen nach oben katapultierte, ging es jetzt in die andere Richtung. Manche Investoren begannen sogar in Erwartung der Notliquidation „Woodford-Aktien“ zu shorten. Jetzt wandte sich sogar die Transparenz gegen ihn, so dass bald Schluss war mit der Auflistung aller Werte auf der Webseite.

Woodford versuchte dem zunächst entgegenzuwirken, indem er Anteile der großen Titel verkaufte. Doch mit den steigenden Mittelabflüssen wurde das Problem immer größer.

Im Frühjahr dieses Jahres schockierten dann Meldungen die Woodford-Anleger, dass 17 Prozent der Fondsanteile in nicht gelisteten, also illiquiden Werten, investiert waren. Grundsätzlich können Publikumsfonds unter bestimmten Bedingungen bis zu 10 Prozent in ungelistete Unternehmen investieren. Das hatte Woodford komplett ausgereizt, schließlich hatte er ein immer größeres Faible für Start-ups entwickelt und sogar einen geschlossenen Fonds zu diesem Zweck aufgelegt.

Doch mit den Mittelabflüssen überschritt er die 10 Prozent deutlich und mit den Grenzverletzungen schritt auch der Regulierer ein. Woodford versuchte sich damit zu retten, dass er seine Beteiligungen in Guernsey listen ließ, doch die Investoren hatten jetzt genug. Als Anfang Juni die Grafschaft Kent ihre 263 Millionen Pfund abziehen wollte, hatte Woodford kein Cash mehr und setzte die Ausgabe von Fondsanteilen aus. Damit war der „liquidity crunch“ perfekt und hunderttausende Kunden kommen seither nicht mehr an ihr Geld.

Der Fondsadministrator Link entzog Neil Woodford vor zwei Wochen das Mandat, die Fonds zu managen. Einen Tag später verkündete Woodford die Schließung seines Unternehmens.

Warum The Digital Leaders Fund nur in liquide Unternehmen investiert

Vermögensmanagement ist Risikomanagement. Peter L. Bernstein, der Autor des wunderbaren Buches „Wider die Götter: Die Geschichte der modernen Risikogesellschaft“ würde sogar das Leben des modernen Menschen als Risikomanagement bezeichnen. Als Stefan und ich Anfang 2018 unseren Fonds aufgelegt haben, war uns schnell klar, welche Risiken wir lieber nicht eingehen sollten. Neben trivialen Dingen, dass wir nicht in Unternehmen investieren, die wir kaum verstehen (Beispiel Biotechnologie), wollten wir nur in Ausnahmefällen in Unternehmen investieren, die noch keinen positiven Cash-Flow generieren.

Ganz oben auf der Liste der von uns zu vermeidenden Risiken war und ist seither das Liquiditätsrisiko. Denn das Marktliquiditätsrisiko ist m.E. eines der meist unterschätzten Risiken. Die große Finanzkrise nach der Lehman-Pleite war eine Krise der Marktliquidität. Für viele strukturierte Produkte wie Asset-Backed-Securities aber auch für viele vermeintlich liquide Unternehmensanleihen gab es plötzlich keine Liquidität mehr, der Handel war ausgetrocknet.

Auch nach dem Platzen der Blase am Neuen Markt im Jahr 2001 konnten viele Fonds ihre Portfoliotitel nicht mehr verkaufen. So manch einer erinnert sich vielleicht noch an Kurt Ochner & Co. Die Krise der offenen Immobilienfonds in 2005 war eine Liquiditätskrise. Mit Woodford, GAM und H2O haben in den letzten Monaten gleich drei Milliardenfonds massive Probleme mit der Marktliquidität ihrer zugrundeliegenden Werte offenbart.

Kürzlich warnte Laszlo Hollo, Vice President bei MSCI, dass 1 Prozent der großen UCITS-Fonds nur 50 Prozent ihrer Gelder in hochliquide Anlagen investiert hätten. “Even though most of the analysed UCITS funds seemed sufficiently liquid, there were a handful with relatively large exposure to liquidity risk.”

Der The Digital Leaders Fund ist noch kein großer Fonds. Dennoch haben wir von Anfang an eine Investition in Unternehmen ausgeschlossen, deren Marktkapitalisierung zum Kaufzeitpunkt weniger als eine Milliarde Dollar beträgt.

Die meisten Unternehmen aus dem S-Dax kommen für uns daher nicht in Frage, noch viel weniger Unternehmen aus dem Entry-Standard. Kurzfristig mögen uns dadurch Renditechancen entgehen, doch die Vermeidung von Marktliquiditätsrisiko schätzen wir ungleich wichtiger ein.

Unsere Anleger können also auch bei wachsender Größe unseres Fonds sicher sein, dass auch in extremen Marktphasen Fondsanteile von The Digital Leaders Fund gehandelt werden können, ohne die Kurse unserer Basiswerte und damit den Anteilspreis zu beeinträchtigen.
Wir haben aber auch einige positive Dinge von Neil Woodford gelernt. Wir kommunizieren transparent und legen (für Newsletter-Abonnenten) unser gesamtes Portfolio offen. Hier kannst Du das Portfolio von The Digital Leaders Fund einsehen.

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